Chương 3

Nghiên  cứu phân tích  tài chính của dự án đầu tư

3.1 Mục đích và tác dụng của nghiên cứu tài chính

µ Mục đích

- Nhằm khẳng định tiềm lực tài chính cho việc thực hiện dự án

- Phân tích những kết quả hạch toán kinh tế của dự án.

Để  đạt  được  mục  đích  trên,  trong  quá  trình  phân  tích  tài  chính  cần  áp  dụng  những phương pháp phân tích phù hợp và sử dụng hệ thống các chỉ tiêu kinh tế tài chính cần thiết.

µ Tác dụng

- Xác định được quy mô đầu tư, cơ cấu các loại vốn, nguồn tài trợ cho dự án, tính toán thu chi lỗ lãi, những lợi ích thiết thực mang lại cho nhà đầu tư và cho cả cộng đồng.

- Đánh giá được hiệu quả về mặt tài chính của việc đầu tư nhằm quyết định có nên đầu tư  hay  không?  Nhà  nước  cũng  căn  cứ  vào  đây  để  xem xét  lợi  ích  tài  chính  có  hợp  lý  hay không? Dự án có đạt được các lợi ích tài chính hay không và dự án có an toàn về mặt tài chính hay không?

- Nghiên cứu tài chính là cơ sở để tiến hành nghiên cứu kinh tế - xã hội.

- Phân tích tài chính liên quan trực tiếp đến ngân quỹ của nhà đầu tư nên được nhà đầu tư đặc biệt quan tâm.

3.2 Xác định tỷ suất tính toán và thời điểm tính toán

3.2.1 Xác định tỷ suất tính toán

Suất chiết khấu trong dự án là suất sinh lời kì vọng của nhà đầu tư đối với số vốn cần đầu tư cho dự án.

Suất chiết khấu được dùng để quy đổ dòng thu nhập tương lai của các dự án về hiện giá rất đa dạng. Suất chiết khấu ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị hiện tại của các dự án và đến các quyết định chấp nhận hay loại bỏ dự án. Suất chiết khấu được chọn thường căn cứ vào:

- Chi phí cơ hội của vốn

- Chi phí vốn

- Tỷ lệ rủi ro của dự án

- Tỷ lệ lạm phát

1. Trường hợp đầu tư hoàn toàn bằng nguồn vốn tự có

Trong trường hợp này, mục đích đầu tư là nhằm thu lời lớn hơn việc gửi vốn trên thị trường vốn. Do vậy tỷ suất tính toán của dự án theo nguồn vốn tự có (rvtc) phải được xác định cao hơn mức lãi suất tiền gửi (rgửi) ở thị trường vốn. Tức là rvtc > rgửi

Tỷ suất tính toán của nguồn vốn tự có có thể được lấy bằng lãi suất tiền vay của ngân hàng thương mại.

2. Trường hợp đầu tư hoàn toàn bằng nguồn vốn đi vay

Để đảm bảo độ tin cậy của tính toán và an toàn về vốn, chủ đầu tư cần chọn tỷ suất tính toán của dự án theo vốn đi vay (rvđv) không nhỏ hơn mức lãi suất tiền vay (rvay) , tức là rvđv > rvay.

3. Trường hợp đầu tư vừa bằng nguồn vốn tự có vừa bằng nguồn vốn đi vay

Trong trường hợp này tỷ suất tính toán lấy theo mức trung bình chung lãi suất của cả 2 nguồn vốn và được xác định theo công thức:

Rc =

Kvtc * rvtc + Kvđv * rvđv

Kvtc + Kvđv

Trong đó:

              Kvtc : Vốn tự có

rvtc : Mức lãi suất xác định cho vốn tự có

Kvđv : Vốn đi vay

rvđv : Mức lãi suất xác định cho vốn đi vay

4. Trường hợp đầu tư bằng nhiều nguồn vốn khác nhau

Trong trường hợp này tỷ suất tính toán của dự án được xác định theo trung bình chung lãi suất của tất cả các nguồn vốn.

Rc =

S Ki * ri

S Ki

Trong đó:

              Ki : Giá trị nguồn vốn i

ri : Mức lãi suất xác định cho nguồn vốn i

Chú ý: Khi xác định tỷ suất tính toán của dự án đầu tư thường gặp phải các trường hợp sau:

a. Các nguồn vốn vay có các kỳ hạn khác nhau:

Trong trường hợp này, trước khi áp dụng công thức tính tỷ suất tính toán chung phải tính chuyển các mức lãi suất đi vay về cùng kỳ hạn là năm

rn = (1 + rt)m – 1

Trong đó:

rn : Mức lãi suất năm

rt : Mức lãi suất theo kỳ hạn t (tháng, quý, 6 tháng)

m : Số kỳ hạn t trong năm

b. Lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực

Lãi suất danh nghĩa là lãi suất mà thời đoạn phát biểu mức lãi suất không trùng với thời đoạn ghép lãi kỳ hạn

Lãi suất thực là lãi suất mà thời đoạn phát biểu mức lãi suất trùng với thời đoạn lãi ghép. Trong thực tế nếu lãi suất không ghi thời hạn ghép lãi kèm theo thì lãi suất đó được hiểu  là lãi suất thực và thời đoạn ghép lãi trùng với thời đoạn phát biểu mức lãi.

Khi xác định tỷ suất tính toán của dự án, nếu lãi suất của một nguồn vốn nào đó là lãi suất danh nghĩa thì phải chuyển về lãi suất thực theo công thức:

rthực = 1 + (

rdn

)m2 – 1

m1

Trong đó:

              rthực: Lãi suất thực

rdn: Lãi suất danh nghĩa

m1: Số thời đoạn ghép lãi trong thời đoạn phát biểu mức lãi suất danh nghĩa

m2 : Số thời đoạn ghép lãi trong thời đoạn xác định lãi suất thực

5. Tỷ suất chiết khấu điều chỉnh theo sự rủi ro

Công thức tính như sau

R =

r

1 – p

Trong đó:

R – Tỷ suất chiết khấu được điều chỉnh theo sự rủi ro

r – Tỷ suất chiết khấu trước khi điều chỉnh theo sự rủi ro

p – Xác suất rủi ro

6. Tỷ lệ chiết khấu điều chỉnh theo lạm phát

Lạm phát cũng được coi là một yếu tố rủi ro khi đầu tư. Vì vậy khi lập dự án đầu tư cần tính đến yếu tố lạm phát, trên cơ sở đó xác định lại hiệu quả của dự án đầu tư. Có thể sử dụng tỷ lệ chiết khấu điều chỉnh theo lạm phát làm cơ sở cho việc xác định lại hiệu quả dự án. Công thức xác định tỷ lệ chiết khấu được điều chỉnh theo lạm phát như sau:

RL = (1 + r) (1 + L) – 1

Trong đó:

RL - Tỷ lệ chiết khấu được điều chỉnh theo lạm phát

r - Tỷ lệ chiết khấu được chọn để tính toán

L – Tỷ lệ lạm phát

3.2.2 Chọn thời điểm tính toán

Thời điểm tính toán có ảnh hưởng tới kết quả tính toán tài chính – kinh tế trong lập dự án đầu tư. Do vậy cần phải xác định thời điểm tính toán hợp lý. Thời điểm tính toán xác định theo năm và thường được gọi là năm gốc.

Đối với các dự án đầu tư có quy mô không lớn, thời gian chuẩn bị để đưa công trình đầu tư vào sản xuất kinh doanh không dài thì thời điểm tính toán không dài thì thời điểm tính toán thường được xác định là thời điểm hiện tại hay thời điểm bắt đầu thực hiện dự án. Trong trường hợp này, mọi chi phí và thu nhập của dự án đều được đưa về năm gốc theo cách tính giá trị hiện tại và được so sánh tại năm gốc.

Đối với các dự án có quy mô lớn, thời gian chuẩn bị để đưa công trình vào sử dụng dài thì tuỳ theo từng trường hợp cụ thể có thể chọn thời điểm như sau:

- Nếu chu kỳ dự án, tỷ lệ lạm phát và mức lãi suất của các nguồn vốn theo dự đoán biến động không đáng kể và tỷ suất tính toán được xác định đúng với phương pháp khoa học, có tính đến các yếu tố rủi ro đối với sản xuất thì thời điểm tính toán có thể lấy là thời điểm hiện tại (thời điểm lập dự án) hoặc thời điểm bắt đầu thực hiện dự án như đối với dự án có quy mô đầu tư không lớn và thời gian chuẩn bị đưa công trình đầu tư vào khai thác không dài.

- Thời điểm tính toán là năm kết thúc giai đoạn thi công xây dựng công trình và đưa công trình đầu tư vào hoạt động sản xuất kinh doanh. Trong trường hợp này, các chi phí trong giai đoạn thi công xây dựng công trình được tính chuyển về năm gốc thông qua việc tính giá trị tương lai. Các thu nhập và chi phí khai thác trong gia đoạn khai thác công trình được tính chuyển về năm gốc thông qua việc tính giá trị hiện tại. Các thu nhập và chi phí của dự án được so sánh tại thời điểm tính toán. Cách chọn thời điểm tính toán này là có căn cứ và đảm bảo độ tin cậy cao vì tổng khoảng cách tính hiện giá của các dòng chi phí và thu nhập của dự án là nhỏ nhất.

Tuy nhiên trong thực tế, để thuận tiện cho tính toán, nhiều dự án thời điểm tính toán thường được chọn là thời điểm hiện tại (thời điểm lập dự án) hay thời điểm bắt đầu thực hiện dự án.

3.3  Nội dung nghiên cứu tài chính dự án đầu tư

3.3.1 Xác định tổng mức vốn đầu tư và cơ cấu nguồn vốn của dự án

µ Xác định vốn đầu tư cần thực hiện từng năm và toàn bộ dự án trên cơ sở kế hoạch tiến độ thực hiện đầu tư dự kiến. Trong tổng số vốn đầu tư trên cần tách riêng các nhóm:

- Theo nguồn vốn: vốn góp, vốn vay (ngắn hạn, trung hạn, dài hạn với lãi xuất theo từng nguồn).

- Theo hình thức vốn: bằng tiền (Việt Nam, ngoại tệ), bằng hiện vật, bằng tài sản khác

Tổng mức vốn đầu tư dự tính của dự án cần được xem xét theo từng giai đoạn của quá trình thực hiện đầu tư và được xác định bằng tiền Việt Nam, ngoại tệ, bằng hiện vật hoặc bằng tài sản khác. Tổng mức vốn đầu tư của dự án bao gồm toàn bộ số vốn cần thiết để thiết lập và đưa dự án vào hoạt động. Tổng mức vốn này được chia ra thành hai loại: Vốn cố định và vốn lưu động.

- Vốn cố định là những khoản chi phí chuẩn bị và và chi phí ban đầu đầu tư vào tài sản cố định. Các khoản chi phí này được phân bổ vào giá thành sản phẩm hàng năm thông qua hình thức khấu hao.

+ Chi phí chuẩn bị là những khoản chi phí phát sinh trước khi dự án thực hiện đầu tư. Chi phí chuẩn bị bao gồm: chi phí thành lập, nghiên cứu dự án, lập hồ sơ, trình duyệt, chi phí quản lý ban đầu (hội họp, thủ tục…), quan hệ dàn xếp cung ứng, tiếp thị… Chi phí chuẩn bị là một khoản khó có thể tính chính xác được. Chủ yếu ta không bỏ sót các hạng mục chi tiết và dự trù kinh phí cho các hạng mục đó. Những chi phí này cần có sự nhất trí thông qua thỏa thuận của các bên tham gia đầu tư.

+ Chi phí ban đầu đầu tư vào tài sản cố định gồm các khoản chi phí ban đầu về đất, chi phí về máy móc thiết bị, phương tiện vận tải, chi phí chuyển giao công nghệ… cần phải có xác nhận của cơ quan có thẩm quyền và phù hợp với các quy định của Bộ Tài chính.

- Vốn lưu động là số vốn cần thiết được chi cho những khoản đầu tư nhất định vào một số hạng mục để tạo sự thuận lợi cho công việc kinh doanh của dự án. Nhu cầu vốn lưu động được xác định cho từng năm và theo từng thành phần cụ thể.

Vốn lưu động của dự án thường được xác định theo công thức:

Vốn lưu động = CB + AR – AP + AI

Trong đó:

CB : Tồn quỹ tiền mặt

AR : Khoản phải thu

AP : Khoản phải trả

AI : Tồn kho

Bảng 1. Dự trù vốn lưu động

Khoản mục

Năm

I

II

III

1.      Tồn quỹ tiền mặt (CB)

2.      Khoản phải thu (AR)

3.      Khoản phải trả (AP)

4.      Tồn kho (AI)

Tổng vốn lưu động (1 + 2 – 3 + 4)

µ Xác định các nguồn tài trợ cho dự án, khả năng đảm bảo vốn từ mỗi nguồn về mặt số lượng và tiến độ:

- Xem xét các nguồn tài trợ cho dự án, khả năng đảm bảo vốn từ mỗi nguồn về mặt số lượng và tiến độ. Các nguồn tài trợ cho dự án có thể là ngân sách cấp phát, ngân hàng cho vay, vốn góp cổ phần, vốn liên doanh do các bên liên doanh góp, vốn tự có hoặc vốn huy động từ các nguồn khác.

- Vì vốn đầu tư phải được thực hiện theo tiến độ ghi trong dự án, để đảm bảo tiến độ thực hiện các công việc chung của dự án và để tránh ứ đọng vốn, nên các nguồn tài trợ được xem xét không chỉ về mặt số lượng mà cả thời điểm nhận được tài trợ. Sự đảm bảo này phải có cơ sở pháp lý và cơ sở thực tế. Tiếp đó phải so sánh nhu cầu với khả năng đảm bảo vốn cho dự án từ các vốn về số lượng và tiến độ. Nếu khả năng lớn hơn hoặc bằng nhu cầu thì dự án được chấp nhận. Nếu khả năng nhỏ hơn nhu cầu thì phải giảm quy mô của dự án, xem xét lại khía cạnh kỹ thuật lao động để đảm bảo tính đồng bộ trong việc giảm quy mô của dự án.

Bảng 2. Cơ cấu nguồn vốn

Khoản mục

Chi phí vốn

(suất sinh lợi của vốn)

Giai đoạn xây dựng

Giai đoạn sản xuất

Tổng vốn

(tính hiện giá)

Năm 1

Năm 2

---

Năm 1

Năm 2

---

1. Tổng vốn đầu tư

2. Nguồn vốn

     + Ngân sách

     + Vốn tự có

     + Vốn vay,…

3.3.2 Dự kiến doanh thu hàng năm của dự án

Dự kiến doanh thu hàng năm của dự án giúp ước tính được một phần kết quả hoạt động của dự án, là tiền đề quan trọng để dự đoán lợi ích và xác định quy mô dòng tiền vào của dự án trong tương lai. Doanh thu của dự án chủ yếu là doanh thu từ khối lượng sản phẩm hoặc dịch vụ mà dự án tạo ra và dự kiến cung ứng cho thị trường tương ứng với từng thời kì trong suốt vòng đời dự án.

Để ước tính doanh thu hàng năm của dự án cần phải dự tính các thông số cơ bản về công suất thiết kế, công suất huy động hàng năm, sản lượng tồn kho hàng năm, giá bán đơn vị sản phẩm cũng như sự thay đổi của mức giá này trong tương lai.

Doanh thu = Sản lượng tiêu thụ * Giá bán đơn vị sản phẩm

Trong đó, sản lượng tiêu thụ trong từng năm được xác định theo công thức:

Sản lượng tiêu thụ trong kì

=

Sản lượng sản xuất trong kì

-

Tồn kho thành phẩm cuối kì

+

Tồn kho thành phẩm đầu kì

Hoặc tính theo công thức:

Sản lượng tiêu thụ trong kì

=

Sản lượng sản xuất trong kì

-

Chênh lệch tồn kho thành phẩm

3.3.3 Dự tính các loại chi phí hàng năm của dự án

Để đáp ứng cho nhu cầu hoạt động kinh doanh của dự án và tạo ra doanh thu tương ứng, dự án phải tiêu hao những khản chi phí nhất định. Các khoản chi phí có liên quan đến quá trình hoạt động sản xuất – kinh doanh của dự án bao gồm các chi phí trực tiếp, chi phí quản lý và chi phí bán hàng.

Chi phí trực tiếp là cơ sở tính giá thành sản xuất sản phẩm và giá vốn hàng bán, và là căn cứ xác định kết quả lỗ lãi trong các năm hoạt động của dự án. Chi phí sản xuất trực tiếp bao gồm: chi phí nguyên vật liệu trực tiếp, chi phí nhân công trực tiếp và chi phí sản xuất chung.

Chi phí quản lý bao gồm các chi phí quản lý kinh doanh, quản lý hành chính và các chi phí chung khác có liên quan tới toàn bộ hoạt động của dự án như tiền lương và các khoản phụ cấp cho ban giám đốc và nhân viên quản lý dự án, khấu hao tài sản thiết bị văn phòng dự án, tiếp khách, và một phần chi phí quản lý doanh nghiệp phân bổ cho dự án theo tỷ lệ thích hợp…

Chi phí bán hàng bao gồm các khoản chi phí dự kiến phát sinh trong quá trình tiêu thụ sản phẩm hàng hóa hoặc dịch vụ của dự án bào gồm tiền lương, các khoản phụ cấp trả cho nhân viên bán hàng, chi phí tiếp thị, quảng cáo, bao bì đóng gói… Thường khoản chi phí này được dự tính một tỷ lệ thích hợp theo doanh thu hoặc chi phí của dự án.

3.3.4 Xác định các thông số khác của dự án

Các thông số này có ảnh hưởng tới việc ước tính hiệu quả tài chính hcủa dự án như thuế, lạm phát, tỷ giá hối đoái…

3.4 Lập bảng thông số cơ bản của dự án

Việc trình bày có hệ thống các thông số tài chính cơ bản của dư án giúp cho nhà đầu tư và các bên liên quan có thể hình dung được bối cảnh dự án, nhận dạng những thông tin quan trọng nào cần thu thập, cần xem xét trong quá trình lập và thẩm định dự án, làm cơ sở cho việc đưa ra những quyết định đầu tư phù hợp.

Bảng thông số thường được sắp xếp thành 5 nhóm chính: nhóm vốn đầu tư, nhóm tài trợ, nhóm doanh thu, nhóm chi phí và nhóm thông số khác… để người phân tích dự án có thể dễ dàng tìm kiếm thông tin.

Dựa vào thông số tài chính cơ bản, kế hoạch đầu tư và kế hoạch hoạt động của dự án, việc xây dựng các bảng kế hoạch tài chính được tiến hành nhằm phục vụ cho việ xác định giá trị ngân lưu tương lai của dự án.

Việc phân tích tài chính nên thực hiện bằng phần mềm Microsoft Excel, vì phần mềm này cho phép chúng ta thực hiện các phép tính từ đơn giản đến phức tạp. Trong đó, các công cụ như Goalseek, Table, Scenarios, Crystal ball … sẽ giúp chúng ta thực hiện rất nhiều cái hay trong việc phân tích độ nhạy và phân tích mô phỏng. Bên cạnh đó, Excel có trang bị thêm các hàm tài chính như IRR(), PV(), NPV(), PMT() … cho phép chúng ta tiết kiệm được thời gian tính toán, mức độ chính xác cao.

3.5  Lập các báo cáo tài chính dự kiến cho từng năm hoặc từng giai đoạn của đời dự án

Cần lập bảng chi phí sản xuất hoặc dịch vụ, doanh thu, bảng dự tính mức lỗ lãi, bảng dự trù cân đối kế toán, bảng dự tính cân đối thu chi. Các báo cáo tài chính giúp cho chủ đầu tư thấy được tình hình hoạt động tài chính của dự án và nó là nguồn số liệu giúp cho việc tính toán phân tích các chỉ tiêu phản ánh mặt tài chính của dự án.

3.5.1  Các công cụ tài chính dùng phân tích ngân lưu dự án

Việc nghiên cứu các thông số cơ bản của dự án được sử dụng trong lúc nghiên cứu nhận dạng dự án, tức là trong lúc hình thành hay soạn thảo dự án, khi mà còn có thể mong muốn sử chữa những đặc điểm chính về kinh tế - kỹ thuật dự án. Đây chỉ mới là tiến hành phân tích tài chính tổng quát. Bước kế tiếp là thực hiện phân tích tài chính chi tiết. Công việc này thường được thực hiện vào cuối giai đoạn nghiên cứu khả thi hay trong khi nghiên cứu đánh giá hiệu quả dự án. Như vậy, trong mọi trường hợpk, thực hiện phân tích tài chính tổng quát cho phép tiết kiệm thời gian đáng kể khi chuẩn bị phân tích tài chính chi tiết.

Để chuyển từ phân tích tài chính tổng quát sang phân tích tài chính chi tiết, cần sử dụng các công cụ tài chính. Đó là các bảng kế hoạch tài chính cho dự án.

3.5.1.1 Bảng kế hoạch đầu tư

Bảng kế hoạch đầu tư thể hiện tổng vốn đầu tư và cơ cấu nguồn vốn. Tổng vốn đầu tư bao gồm vốn cố định, vốn lưu động và lãi vay trong thời kỳ xây dựng (nếu có). Dựa vào bảng này sẽ thấy được tiến độ phân bổ vốn đầu tư, danh mục các loại tài sản là bao nhiêu. Từ đó làm cơ sở để tính khấu hao hàng năm cho dự án. Để tính toán chúng ta có thể lập bảng theo mẫu sau:

Bảng 3. Bảng kế hoạch đầu tư

Khoản mục

Giai đoạn xây dựng

Giai đoạn sản xuất

Tổng vốn

(tính hiện giá)

Năm 1

Năm 2

---

Năm 1

Năm 2

---

1. Vốn cố định

2. Vốn lưu động

3. Lãi vay trong giai đoạn xây dựng

4. Tổng vốn đầu tư

Những lưu ý khi tính toán vốn cố định

Rất nhiều dự án đầu tư chỉ mang tính bổ sung thêm cho những hoạt động kinh tế đang có, do vậy phần lợi ích và chi phí có liên quan tới các dự án mới chỉ là phần tăng thêm ngoài những phần sẽ luôn phát sinh, ngay cả khi dự án mới không được thực hiện thêm. Những khoản chi trước đây, hiện đã trở thành trách nhiệm tài chính trong tương lai của công ty sẽ không được tính đến trong khi lập và thẩm định dự án mới.

Trường hợp cần cân nhắc tới các tài sản phát sinh từ các khoản chi trước đây trong khi thẩm định dự án mới là khi các tài sản đó lẽ ra có thể được đem bán thu tiền nếu như dự án mới không được thực hiện, nhưng trên thực tế đã bị ghép vào với dự án mới. Trong những trường hợp như vậy, giá trị thanh lý của các loại tài sản này mới là thông số liên quan đến dự án mới chứ không phải là giá trị gốc của các khoản chi này. Chúng ta cần nhận thức rằng giá trị thanh lý của các tài sản thường mang một phần đáng kể giá trị chi phí gốc ban đầu, do đó không thể bị bỏ sót. Vì vậy, nếu trong trường hợp tài sản được giữ lại, thì giá trị thanh lý của tài sản phải được tín đến trong tổng chi phí đầu tư của dự án mới. Tuy nhiên, nếu các tài sản hiện có có thể được đem bán với tư cách là những đơn vị hoạt động chứ không phải thuộc diện thanh lý, thì phần chi phí vốn cho các tài sản đó được tính làm chi phí vốn của dự án mới, sẽ là phần giá trị đang được sử dụng của tài sản đó.

Một vấn đề tương tự cũng phát sinh vào thời điểm cuối chu kỳ dự án, khi một số tài sản của dự án chưa bị mất giá trị hoàn toàn. Do vậy, dự án sẽ có thêm một khoản thu cuối cùng phát sinh từ việc bán thanh lý các tài sản này. Hoặc theo cách khác, nếu việc tiếp tục duy trì dự án như là một bộ phận của một đơn vị đang hoạt động khác là có nhiều thuận lợi hơn, thì những tài sản đó sẽ có một giá trị đang sử dụng, cao hơn so với giá trị thanh lý. Trong những trường hợp như vậy, phần giá trị cao hơn trong hai loại giá trị thanh lý và sử dụng sẽ được sử dụng để tính phần lợi ích cuối cùng của dự án.

Phương thức tính giá trị thanh lý của tài sản chính xác nhất là đem tài sản đó cho các chuyên gia có nhiều kinh nghiệm trên các thị trường thiết bị cũ, nhà xưởng, đất đai, đánh giá. Theo cách tương tự, chúng ta cũng có thể xác định được tương đối chính xác giá trị đang sử dụng của các tài sản này.

Một phương thức kém chính xác hơn, song thuận tiện hơn, đối với việc xác định giá trị thanh lý của các tài sản hiện có là lấy giá trị trên sổ sách của tài sản trừ đi giá trị trên sổ sách của các chi phí lắp đặt. Khi tính giá trị trên sổ sách, chúng ta phải trừ đi phần chi phí vốn có liên quan tới việc lắp đặt thiết bị do những chi phí đó không có giá trị thanh lý gì nữa khi nhà máy bị tháo dỡ. Ngược lại, khi sử dụng giá trị trên sổ sách để tính giá trị đang sử dụng của tài sản, chúng ta phải tính tới chi phí lắp đặt thiết bị. Trong cả hai trường hợp, giá trị trên sổ sách của tài sản phải được điều chỉnh theo tác động của lạm phát và nếu được theo giá cả thay thế của tài sản kể từ khi mua những tài sản đó.

Trong quá trình vận hành dự án, chúng ta phải tính được hết mọi chi phí và lợi ích của dự án, cũng như sự chênh lệch của các biến số này trong trường hợp dự án không được thực hiện so với trường hợp dự án được thực hiện. Một sai lầm thường hay mắc phải trong vấn đề này là chúng ta cho rằng đối với dự án mới mọi chi phí hoặc lợi ích đều là chi phí hoặc lợi ích tăng thêm, trong khi trên thực tế không phải như vậy. Do đó, chúng ta phải hết sức lưu ý trong khi xác định “phương án gốc” trong đó có tính đến một cách thực tế mọi chi phí và lợi ích nếu như dự án mới không được thực hiện.

Tính toán các chi phí đầu tư có thể gặp nhiều khó khăn khi hạng mục của nó không có đơn giá cụ thể. Vì vậy, khi tính toán ta cố gắng không bỏ sót khi dự trù kinh phí. Những chi phí đó cần có sự nhất trí qua thoả thuận của các bên tham gia đầu tư. Các chi phí cơ bản được tính toán theo đơn giá, khối lượng dự toán. Các tính toán chi phí về quyền sử dụng đất, mặt nước… cần có văn bản xác nhận của các cơ quan có thẩm quyền.

3.5.1.2 Kế hoạch khấu hao

Bảng kế hoạch khấu hao được căn cứ vào nguyên giá và thời gian hữu dụng của tài sản cố định. Nguyên giá tài sản cố định được xác định dựa vào giá trị mà chúng ta đã xác định trong bảng kế hoạch đầu tư. Thời gian hữu dụng của tài sản thường được ấn định bởi các điều kiện về thuế. Đối với những dự án đầu tư ở Việt Nam, xác định thời gian hữu dụng để tính khấu hao tài sản cố định dựa theo khung thời gian khất hao pháp định theo quy định hiện hành của Bộ tài chính.

Có nhiều phương pháp xác định giá trị khấu hao nhưng khi phân tích giá trị khấu hao hàng năm đối với những tài sản cố định được đầu tư vào dự án, người ta thường áp dụng phương pháp khấu hao đường thắng. Giá trị còn lại hàng năm trong bảng kế hoạch khấu hao sẽ được tính bằng cách lấy nguyên giá trừ đi khấu hao lũy kế và cộng giá trị đầu tư mới (nếu có).

Bảng 4. Bảng kế hoạch khấu hao

Khoản mục

Năm

0

1

2

…

n

Nguyên giá

Khấu hao trong kì

Khấu hao lũy kế

Đầu tư mới

Giá trị còn lại cuối kì

Ví dụ 2. Ví dụ về bảng khấu hao

Một dự án đầu tư có tài sản cố định là máy móc thiết bị có nguyên giá là 3 tỷ VNĐ, tuổi thọ của tài sản cố định này là 4 năm. Ta có bảng kế hoạch khấu hao sau

Khoản mục

Năm

0

1

2

3

4

Nguyên giá

3000

3000

3000

3000

3000

Khấu hao trong kì

750

750

750

750

Khấu hao lũy kế

750

1500

2250

3000

Đầu tư mới

3000

-

-

-

-

Giá trị còn lại cuối kì

3000

2250

1500

750

0

Đối với những dự án đầu tư có nhiều loại tài sản với các thời gian hữu dụng khác nhau, mỗi loại tài sản cố định nên lập bảng kế hoạch khấu hoa riêng, sau đó tổng hợp vào 1 bảng kế hoạch khấu hao chung cho các loại tài sản. Dựa vào bảng kế hoạch khấu hao này, chúng ta sẽ biết được giá trị khấu hao hàng năm là bao nhiêu và khi kết thúc dự án, giá trị còn lại chưa khấu hao hết của tài sản là bao nhiêu.

3.5.1.3 Kế hoạch trả nợ

Đối với dự án đầu tư, ngân lưu tài chính chỉ đề cập đến các khoản vay và trả nợ và lờ qua các khoản huy động vốn cổ phần và trả lợi tức cổ đông. Do đó, việc phân tích ngân lưu tài chính dự án là một cách hợp lý giúp các nhà đầu tư xác định được ngày tháng cần huy động các khoản vay, tính toán chi phí tài chính theo lãi suất và phần hoàn trả nợ gốc. Tấ cả những điều này được phản ánh thông qua bảng kế hoạch trả nợ của dự án.

Bảng 5. Bảng kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay

Khoản mục

Năm

0

1

2

…

n

Dư nợ đầu kì

Lãi phát sinh trong kì

Số tiền trả nợ

            - Nợ gốc đến hạn

            - Lãi đến hạn

Dư nợ cuối kì

Nợ vay tăng thêm

Các khoản mục trong bảng kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay được tính như sau:

(1) Khoản nợ vay tăng thêm phản ánh thời điểm của các khoản nợ được cung cấp

 (2)

Dư nợ cuối kì

=

giá trị dư nợ đầu kì

+

tiền lãi phát sinh trong kì

-

số tiền trả nợ trong kì

+

nợ vay tăng thêm

(3) Lãi phát sinh trong kì được xác định căn cứ vào dư nợ đầu kì tương ứng với từng thời đoạn

(4) Dư nợ đầu kì này bằng dư nợ cuối kì trước

(5) Số tiền trả nợ trong kì phụ thuộc vào phương án trả nợ dự kiến mà nhà đàu tư thỏa thuận với các tổ chức tín dụng.

Trên thực tế, có rất nhiều phương thức vay và thanh toán nợ vay được áp dụng tuỳ vào đặc thù của từng dự án. Có thể vay ngắn hạn, trung hạn hay dài hạn. Có thể trả lãi và vốn gốc đều hàng kỳ, hoặc có thể chỉ trả lãi hàng kỳ và đến thời kỳ đáo hạn sẽ trả toàn bộ nợ gốc. Dự án có thể được ân hạn cho vay hay không được ân hạn cho vay. . . Các phương pháp thường được sử dụng là phương pháp kì khoản cố định, phương pháp kì khoản giảm dần.

µ Phương pháp kỳ khoản cố định: tức là số tiền trả nợ đều hàng kì (trả lãi và nợ gốc đều hàng kỳ). Trong Excel ta có thể dùng hàm tài chính PMT để tính toán. Hàm PMT dùng để xác định số tiền trả góp mỗi kì bao gồm trả vốn gốc và lãi. Cấu trúc của hàm tài chính này là:

=  - PMT(rate, nper, pv, fv, type)

Trong đó:

+ rate: lãi suất cho vay (lãi suất phải tương ứng với kì trả nợ)          

+ nper: số kỳ trả nợ và lãi

              + pv: giá trị hiện tại (vốn vay bây giờ)           

+ fv: giá trị trong tương lai (giá trị vốn vay còn lại sau khi trả nợ)

+ type: 1 là giá trị đầu kỳ; 0 là giá trị cuối kỳ

Ví dụ 3. Ví dụ về kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay theo phương pháp kì khoản cố định

Giả sử, năm 0 vay ngân hàng 2000 $, lãi suất là 8%/năm. Trả lãi và vốn gốc đều hàng kỳ trong thời gian 4 năm.  Kế hoạch trả nợ như sau:

Năm

0

1

2

3

4

Dư nợ đầu kì

2,000.00

1,556.16

1,076.81

559.11

Lãi phát sinh trong kì

160.00

124.49

86.14

44.73

Số tiền trả nợ

603.84

603.84

603.84

603.84

            - Nợ gốc đến hạn

443.84

479.35

517.70

559.11

            - Lãi đến hạn

160.00

124.49

86.14

44.73

Dư nợ cuối kì

2,000.00

1,556.16

1,076.81

559.11

0.00

Nợ vay tăng thêm

2,000.00

Cách tính bảng trên như sau:

- Số tiền trả nợ hàng năm được tính bằng công thức –PMT(8%,4,2000)

- Lãi phát sinh trong kì = lãi đến hạn = 8% * dư nợ đầu kì của năm tính toán

- Nợ gốc đến hạn = Số tiền trả nợ - Lãi đến hạn

Dư nợ cuối kì

=

giá trị dư nợ đầu kì

+

tiền lãi phát sinh trong kì

-

số tiền trả nợ trong kì

+

nợ vay tăng thêm

µ Phương pháp kì khoản giảm dần: tức là trả nôï goác ñeàu haøng kyø. 

Ví dụ 4. Ví dụ về kế hoạch trả nợ gốc và lãi vay theo phương pháp kì khoản giảm dần

Giả sử, năm 0 vay ngân hàng 2000 $, lãi suất là 8%/năm. Trả nợ gốc đều hàng kỳ trong thời gian 4 năm.  Kế hoạch trả nợ như sau:

Năm

0

1

2

3

4

Dư nợ đầu kì

2000

1500

1000

500

Lãi phát sinh trong kì

160

120

80

40

Số tiền trả nợ

660

620

580

540

            - Nợ gốc đến hạn

500

500

500

500

            - Lãi đến hạn

160

120

80

40

Dư nợ cuối kì

2000

1500

1000

500

0

Nợ vay tăng thêm

2000

Cách tính bảng trên như sau:

            + Trả nợ gốc: = số tiền vay ban đầu/ số kỳ trả nợ. Trong trường hợp này, số tiền trả nợ gốc đều nhau và bằng 2000/4 = 500$. (Giá trị trả nợ gốc ở năm 1 = năm 2 = năm 3 = năm 4)

            + Các hạng mục khác tính tương tự như phương pháp kỳ khoản cố định.

3.5.1.4 Bảng dự tính doanh thu

Bảng dự tính doanh thu phản ánh thu nhập dự kiến từ khả năng tiêu thụ sản phẩm ở các năm hoạt động trong tương lai của dự án.

Bảng 6. Bảng dự tính sản lượng và doanh thu

Khoản mục

Giai đoạn sản xuất

Năm 1

Năm 2

----

Năm n

1. Sản lượng

  + Sản phẩm chính

  + Sản phẩm phụ

2. Giá bán đơn vị sản phẩm

  + Sản phẩm chính

  + Sản phẩm phụ

3. Doanh thu nội địa

  + Sản phẩm chính

  + Sản phẩm phụ

4. Doanh thu xuất khẩu

5. Tổng doanh thu

3.5.1.5 Bảng dự kiến chi phí

Bảng dự kiến chi phí phản ánh toàn bộ các khỏan chi phí phát sinh trong suốt thời gian hoạt động của dự án. Các khoản mục chi phí được xác định căn cứ vào mức tiêu dùng các yếu tố đầu vào để sản xuất mức sản lượng tương ứng với công suất huy động hàng năm của dự án và giá cả dự tính của các nhập lượng này trên thị trường.

Bảng 7. Bảng dự kiến chi phí của dự án

Khoản mục

Năm

0

1

2

…

n

Chi phí trực tiếp

            - Chi phí nguyên vật liệu

            - Chi phí nhân công trực tiếp

            - Chi phí nhiên liệu

            - Chi phí sửa chữa bảo dưỡng

            - …

Chi phí quản lý

Chi phí bán hàng

Tổng chi phí

Có hai phương pháp thường được sử dụng để ước tính chi phí của dự án: phương pháp tỷ lệ phần trăm doanh thu và phương pháp chi tiêu theo định mức kế hoạch.

µ Phương pháp tỷ lệ phần trăm doanh thu

Là phương pháp khá đơn giản. Về cơ bản, nó dựa trên giả thiết cho rằng tất cả chi phí thành phần sẽ chiếm một tỷ lệ ổn định trong doanh số bán tương lai, không thay đổi so với tỷ lệ của chúng trong quá khứ. Các số liệu quá khứ được sử dụng là tỷ lệ trung bình của những năm gần nhất. Phương pháp tỷ lệ phần trăm doanh thu tuy khá đơn giản nhưng kém linh hoạt.

µ Phương pháp chi tiêu theo định mức kế hoạch

Phương pháp chi tiêu theo định mức kế hoạch được xây dựng dựa trên những thông tin liên quan đến thời kì tương lai mà dự án sẽ hoạt động. Tính hợp lý của những khoản mục không phụ thuộc vào doanh thu này được kỳ vọng sẽ thay đổi tùy theo từng dự án cụ thể: định mức tiêu hao nguyên vật liệu trên một đơn vị sản phẩm, mức sản lượng sản xuất và công nghệ sử dụng trong dự án cụ thể… Do đó, điều hiển nhiên là nhà phân tích phải quyết định cần dành bao nhiêu nguồn lực để tạo ra các mức sản lượng nhất định trong suốt giai đoạn hoạt động của dự án.

µ Phương pháp kết hợp

Hai phương pháp ước tính trên đều có những mặt lợi và bất lợi. Do đó, một phương pháp dự kiến chi phí dựa trên sự kết hợp cả hai phương pháp có thể đạt được một kết quả tốt hơn. Bởi vì khi ước tính chi phí dự án có những khản mục có khuynh hướng tỷ lệ thuận với doanh thu và không tốn nhiều công sức để dự đóan giá trị tương lai của chúng. Trong khi đó có những khoản mục khác có những biến động rất lớn so với tỷ lệ doanh thu của chúng trong quá khứ. Những khoản chi phí thuộc loại ít biến động là những chi phí như khấu hao, trả tìen thuê tài sản và trả lương quản lý…

3.5.1.6  Bảng kế hoạch lãi lỗ của dự án

Bảng kế hoạch lãi lỗ được xây dựng để phản ánh một cách tổng hợp những thành quả hoạt động dự kiến hàng kì (năm, quý, tháng) trong suốt vòng đời tương lai của dự án. Trong hình thức đơn giản nhất, bảng kế hoạch lãi lỗ của dự án liên quan 2 loại thuật ngữ tổng quá: doanh thu và chi phí. Doanh thu phản ánh mức hoàn thành đã đạt được từ hoạt động của dự án (doanh thu bán hàng và doanh thu dịch vụ).  Trong khi đó, chi phí cho thấy mức nỗ lực đã được tiêu hao (sự tiêu dùng tài sản, chi phí các yếu tố đầu vào và chi phí tài chính) để tạo ra mức doanh thu tương ứng. cuối cùng, hai kết quả quan trọng phải được xác định trong bảng kế hoạch lãi lỗ dự án đó là lợi nhuận (EBIT và lợi nhuận ròng) và nghĩa vụ nộp thuế thu nhập doanh nghiệp hàng năm. Trong đó mức thuế thu nhập doanh nghiệp dự kiến là một trong những khoản mục cần phải xác định khi tiến hành xây dựng kế hoạch ngân lưu dự án.

Bảng 8. Bảng kế hoạch lãi lỗ của dự án

Khoản mục

Năm

0

1

2

…

n

Doanh thu thuần

Giá vốn hàng bán (trừ)

Lãi gộp

Chi phí hoạt động (trừ)

Thu nhập trước thuế và lãi vay phải trả (EBIT)

Lãi vay phải trả (trừ)

Thu nhập trước thuế (EBT)

Thuế thu nhập doanh nghiệp (trừ)

Lợi nhận sau thuế

Các khoản chi phí hợp lý được trừ ra để tính thu nhập chịu thuế:

- Chi phí khấu hao của tài sản cố định.

- Chi phí nguyên liệu, vật liệu, nhiên liệu, năng lượng, hàng hóa.

- Tiền lương, tiền công, phụ cấp.

- Chi phí nghiên cứu khoa học, công nghệ, sáng kiến, cải tiến, y tế, đào tạo lao động.

- Chi phí dịch vụ mua ngoài.

- Chi trả lãi tiền vay vốn sản xuất kinh doanh.

- Trích các khoản dự phòng.

- Chi phí về tiêu thụ hàng hóa, dịch vụ.

- Chi phí quảng cáo, tiếp thị, khuyến mại.

- Các khoản thuế, phí, lệ phí, tiền thuê đất.

Các khoản lệ phí được trừ ra khi tính thu nhập chịu thuế thu nhập doanh nghiệp:

- Thuế xuất khẩu.

- Thuế giá trị gia tăng đầu vào của hàng hóa dịch vụ xuất khẩu.

- Thuế tiêu thụ đặc biệt đối với hàng hóa dịch vụ trong nước thuộc diện chịu thuế tiêu thụ đặc biệt.

- Thuế môn bài.

- Thuế tài nguyên.

- Thuế sử dụng đất nông nghiệp, thuế nhà, thuế đất.

- Tiền thuê đất.

- Các khoản phí và lệ phí mà cơ sở kinh doanh thực nộp vào ngân sách nhà nước theo quy định của pháp luật về phí, lệ phí.

Giá vốn hàng bán : Nếu tồn kho bằng 0 thì giá vốn hàng bán bằng chi phí trực tiếp hàng năm. Nếu tồn kho khác 0 thì giá vốn hàng bán sẽ được xác định dựa vào chi phí trực tiếp và phương pháp hạch toán hàng tồn kho được lựa chọn. Phương pháp hạch toán hàng tồn kho để tính giá bán hàng bán có thể là phương pháp nhập trước tính trước (FIFO); nhập sau tính trước (LIFO); phương pháp bình quân gia quyền; hoặc là đích danh.

Kết chuyển lỗ: khi tính thu nhập chịu thuế trong kế hoạch lãi lỗ, nếu những năm đầu dự án bị lỗ thì những khoản lỗ này được kết chuyển lỗ và khấu trừ vào thu nhập chịu thuế năm sau. Theo quy định của bộ tài chính Việt Nam thì thời gian chuyển lỗ không được quá 5 năm.

3.5.1.7  Bảng kế hoạch ngân lưu

Bảng kế hoạch ngân lưu là bảng trình bày chi tiết tất cả các khoản thực thu, thực chi bằng tiền mặt từ hoạt động kinh doanh, đầu tư và huy động vốn của dự án ứng với từng thời điểm mà nó phát sinh. Có 2 phương pháp xây dựng kế hoạch ngân lưu:

- Phương pháp trực tiếp: ngân lưu ròng từ các hoạt động kinh doanh, đầu tư và hoạt động tài chính của dự án sẽ được xác định bằng cách lấy ngân lưu vào trừ ngân lưu ra.

- Phương pháp gián tiếp: ngân lưu ròng từ hoạt động kinh doanh sẽ được điều chỉnh từ lợi nhuận sang, còn ngân lưu ròng từ hoạt động đầu tư và hoạt động tài chính được xác định giống phương pháp trực tiếp.

µ Quy ước:

- Thu nhập và chi phí của dự án trong năm được giả định là đều phát sinh ở cuối năm tức là ngày 31/12 hàng năm. Do đó, năm bắt đầu dự án (thể hiện thời điểm hiện tại) là năm 0.

- Xác định tuổi thọ dự án để ước lượng giá trị của dòng ngân lưu tương lai. Người ta thường căn cứ vào tuổi thọ công nghệ, tuổi thọ thiết bị chính được chọn đầu tư, hoặc căn cứ vào vòng đời của sản phẩm để xác định tuổi thọ dự án. Tuy nhiên, có một số dự án như dự án xây dựng cầu đường, hay các công trình kíen trúc, thủy lợi… có tuổi thọ rất dài trhì việc ước lượng các khoản lợi ích và chi phí gắn liền với hoạt động tương lai của dự án này sẽ không còn chính xác nữa. Do đó, để đánh giá hiệu quả của những dự án như vậy, ta chỉ tính tuổi thọ của dự án giới hạn trong một số năm cụ thể gắn liền với khả năng dự báo của chúng ta trong tương lai. Vì vậy, năm thanh lý của dự án chưa hẳn là năm kết thúc hoạt động của nó và giá trị tài sản đầu tư chưa khấu hao hết sẽ được tính vào dự án như một khoản ngân lưu vào ở năm thanh lý dự án.

- Năm thanh lý dự án: sau khi kết thúc dự án, cần có thời gian bán tài sản và ghi nhận giá trị thanh lý. Do đó, nếu dự án giả định kết thúc vào năm thứ n thì giá trị thanh lý của dự án sẽ được ghi nhận vào năm thứ n+1.

µ Tại sao cần phải xây dựng bảng kế hoạch ngân lưu cho dự án?

- Dự kiến những thành quả đạt được trong tương lai của dự án

- Xem xét các rủi ro và làm sao cho dự án tốt hơn.

3.5.1.8 Một số biến cố cơ bản trong bảng kế hoạch ngân lưu

µ Khấu hao

            Khấu hao không phải là chi phí bằng tiền mặt mà nó chỉ là một hình thức bút toán của kế toán mà thôi, vì vậy nó không ảnh hưởng trực tiếp đến ngân lưu dự án. Vì vậy, khấu hao không phải là một hạng mục ngân lưu. Khấu hao chỉ ảnh hưởng đến ngân lưu dự án một cách gián tiếp thông qua thuế và giá trị thanh lý đối với tài sản cố định.

-          Đối với thuế: Do khấu hao là một yếu tố chi phí nên nó ảnh hưởng đến lợi nhuận trước thuế và làm thay đổi số thuế thu nhập mà dự án phải nộp. Khi mức khấu hao cao, lợi nhuận trước thuế giảm, số tiền chi nộp thuế giảm, từ đó làm ngân lưu dự án tăng lên và ngược lại. Tác động gian tiếp của khấu hao đến ngân lưu dự án còn được gọi là lá chắn thuế của khấu hao (Tax shield of depreciation).

-          Đối với giá trị thanh lý tài sản: thường dựa vào phần giá trị máy móc thiết bị chưa khấu hao hết hoặc dựa vào giá thị trường (giá trị thực tế của tài sản ở thời điểm thanh lý. Vấn đề đặt ra ở đây là làm thế nào để định đúng giá trị thực tế của tài sản ở năm thanh lý? Thường thì dựa vào giá trị còn lại chưa khấu hao hết của tài sản cố định.

µ Khoản thu so sánh với doanh thu bán hàng

Trong hoạt động của doanh nghiệp, doanh thu là số tiền mà khách hàng chấp nhận trả. Tuy nhiên, không phải doanh thu bán hàng nào cũng được trả hết tiền, thường thì khách hàng chỉ trả một phần tiền và phần còn lại thì họ nợ. Vì vậy bất cứ doanh thu bán hàng nào trong kỳ của doanh nghiệp cũng đều bao gồm doanh thu đã trả tiền và doanh thu chưa trả tiền. Doanh thu chưa trả tiền được thể hiện qua số dư cuối kì của khoản phải thu. Do đặc điểm phổ biến này trong hoạt động tiêu thu giữa người bán (nhà sản xuất) và người mua (khách hàng), nên khi phân tích khoản thực thu bằng tiền từ doanh thu bán hàng trong kỳ của dự án phải xem xét đến tác động của khoản phải thu bằng cách ước tính tỷ lệ số dư khoản phải thu thích hợp trong doanh thu của dự án. Khoản thu băng tiền từ doanh thu sẽ được xác định như sau:

Khoản thực thu trong kỳ

=

Doanh thu bán hàng trong kỳ

-

Khoản phải thu cuối kỳ

+

Khoản phải thu đầu kỳ

=

Doanh thu bán hàng

-

Chênh lệch của khoản phải thu cuối kỳ và đầu kỳ (DAR)

-          AR tăng: khoản nợ của khách hàng tăng lên, do đó số thực thu bằng tiền sẽ ít hơn doanh thu trong kỳ. Điều này tác động làm giảm ngân lưu ròng.

-          AR giảm: thu hồi bớt nợ của khách hàng, do đó số thực thu bằng tiền sẽ nhiều hơn doanh thu trong kỳ. Điều này tác động làm tăng ngân lưu ròng.

-          Giả định cuối dự án: AR =  0 nghĩa là các khoản phải thu phải được thu hết, điều này tác động làm tăng ngân lưu ròng cuối dự án.

µ Khoản chi so sánh với khoản mua (chi phí mua hàng)

Khi xác định chi phí mua hàng (chi phí nguyên vật liệu, nhiên liệu…) cho dự án, căn cứ vào nhu cầu hoạt động của dự án. Tuy nhiên, không phải khoản chi phí mua hàng nào cũng phải trả hết tiền. Mặt khác, khi xác định ngân lưu trong kỳ, ta chỉ ghi nhận số tiền thực trả, còn khoản chưa trả tiền trong kỳ được thể hiện trong số dư khoản phải trả (AP) cuối kỳ. Tính đến cuối kỳ, khoản chi mua hàng trong kỳ sẽ được xác định như sau:

Khoản thực chi trong kỳ

=

Khoản mua trong kỳ

-

Khoản phải trả cuối kỳ

+

Khoản phải trả đầu kỳ

=

Khoản mua trong kỳ

-

Chênh lệch của khoản phải trả cuối kỳ và đầu kỳ (DAP)

Do đó, để ước lượng đúng khoản chi tiền hàng năm của dự án thì ngoài việc xác định chi phí mua hàng, cũng nên ước lượng tỷ lệ khoản phải trả cần thiết có thể được.

-          AP tăng: Tăng nợ nhà cung cấp, do đó số tiền thực chi mua hàng sẽ thấp hơn giá trị khoản mua vào trong kỳ. Điều này tác động làm tăng dòng ngân lưu ròng của dự án.

-          AP giảm: Trả bớt nợ cho nhà cung cấp, do đó số tiền thực chị mua hàng sẽ nhiều hơn giá trị khoản mua vào trong kỳ. Điều này tác động làm giảm ngân lưu ròng dự án.

-          Đến cuối dự án AP = 0 nghĩa là đã trả hết các khoản phải trả, tác động làm giảm ngân lưu ròng của dự án.

µ Tiền mặt giữ để thực hiện các giao dịch

Tiền mặt giữ để thực hiện các giao dịch còn được gọi là số dư tiền mặt của dự án. Đây là lượng tồn quỹ tiền mặt cần thiết để thực hiện các giao dịch cho các hoạt động hàng ngày. Dự án cần phải có một mức tồn quỹ tiền mặt nhất định như là một yếu tố tài sản lưu động, vì vậy khi dự án được thực hiện, ta phải chi ra một khoản tiền để tài trợ cho nhu cầu tồn quỹ tiền mặt. Khi nhu cầu tồn quỹ tiền mặt tăng sẽ làm tăng ngân lưu của dự án; ngược lại, khi nhu cầu tồn quỹ tiền mặt giảm sẽ làm tăng ngân lưu vào của dự án. Khi kết thúc dự án, tồn quỹ tiền mặt không cần nữa (CB = 0), lúc này dự án sẽ có một khoản thu từ số tiền tồn quỹ này. Như vậy số dư tiền mặt không phải là một hạng mục ngân lưu. Chỉ khoản tăng hoặc giảm của số dư tiền mặt mới phản ánh vào trong bảng ngân lưu.

Trong doanh nghiệp, quỹ tiền mặt được xem là công cụ hoạch định quan trọng nhất trong hệ thống quản lý ngân lưu. Công cụ này có lợi ở 2 mặt quan trọng sau:

-          Nó làm giảm tính bấp bênh và vì thế dẫn đến sự giảm sút về nhu cầu các khoản tiền mặt dự phòng.

-          Nó báo trước về mức thâm hụt ngân lưu sắp tới nhằm giúp cho Ban giám đốc có đủ thời gian để phản hồi lại với các giải pháp đã được lập ra một cách kỹ lưỡng.

Mục đích của hệ thống quản lý tiền là giảm thiểu tối đa việc sử dụng không hiệu quả các số dư tiền mặt. Điều này không đơn giản. Nó đòi hỏi nhiều hơn việc giữ các số dư tiền mặt nhàn rỗi ở mức thấp nhất và trì hoãn các khoản chi tiền mặt.

µ Giá trị thanh lý tài sản

Giá trị thanh lý tài sản là một khoản ngân lưu vào của dự án, nó có thể được xác định dựa vào giá trị thị trường (giá trị thực tế) của tài sản ở thời điểm thanh lý hoặc dựa vào phần giá trị tài sản cố định chưa khấu hao hết, tức giá trị còn lại trên sổ sách của tài sản đó. Vấn đề đặt ra là làm thế nào để xác định đúng giá trị thực tế của tài sản ở năm thanh lý, đặc biệt là ở những năm cuối của vòng đời dự án. Vì vậy, để đơn giản, người ta thường quy ước với nhau là giá trị thanh lý tài sản sẽ được xác định dựa trên giá trị sổ sách của nó.

µ Chi phí chìm của dự án

Chi phí chìm là những chi phí đã chi ra trước khi có quyết định thực hiện dự án. Do đó, chi phí này sẽ không được tính vào ngân lưu dự án, bởi vì dù dự án có được thực hiện hay không thì chi phí này cũng đã chi ra rồi. Ví dụ như các chi phí điều tra thăm dò thực tế để làm cơ sở đưa ra dự án (nhận diện cơ hội đầu tư), chi phí quản lý doanh nghiệp phân bổ cho dự án…

µ Xử lý các chi phí lịch sử

Chi phí lịch sử chính là giá gốc hay giá mua ban đầu của tài sản cố định. Chi phí lịch sử thường được đề cập nhiều trong các loại dự án khôi phục hoặc các dự án được bổ sung cho công trình hiện tại. Khi đó, những tài sản mà đã đầu tư trước đây, bây giờ được tiếp tục sử dụng và có ảnh hưởng đến dự án mới này thìta phải tính chi phí cơ hội của tài sản đó. Chi phí cơ hội của tài sản đó có thể được xác định dựa vào giá trị thị trường hoặc giá trị còn lại chưa khấu hao hết của tài sản. Các chi phí này được đưa vào ngân lưu dự án như một thnàh phần của vốn đầu tư ban đầu. Nếu ta biết chính xác giá trị thị trường của tài sản thì nên dựa vào giá trị thị trường, nếu không biết chính xác giá trị thị trường của tài sản thì giá trị thanh lý tài sản cố định sẽ được xác định dựa vào giá trị còn lại chưa khấu hao hết của tài sản đó. Còn trong trường hợp giá trị tài sản được đầu tư trước đây được xem là chi phí chìm thì sẽ không được thể hiện vào ngân lưu của dự án đầu tư hiện hữu (tài sản không có chi phí cơ hội).

µ Chi phí đất đai

Khi xác định chi phí đất đai tính toán cho dự án, cần lưu ý một số khía cạnh quan trọng ảnh hưởng tới việc lựa chọn các phương pháp khác nhau trong việc tính gộp chi phí về đất vào thu chi của một dự án. Các khía cạnh đó là:

-          Cần có sự tách bạch giữa đầu tư vào đất đai so với đầu tư vào dự án.

-          Cần xử lý đất như một khoản đầu tư riêng biệt. Không bao giờ gộp lãi hoặc lỗ về đất như khoản thu hoặc chi phí đối với khoản đầu tư vào đất nếu như không có sự cải thiện hoặc tàn phá trực tiếp đối với đất đai bởi dự án.

-          Chi phí về đất đai của dự án có thể là chi phí cơ hội, hoặc giá trị thuê đất hàng năm hoặc chi phí vốn cho dự án suối thời gian sử dụng đất.

µ Xác định giá trị còn lại năm cuối cùng khi kết thúc dự án

Thông thường, kết thúc dự án không có nghĩa là kết thúc hoạt động kinh doanh, và đời sống của dự án kéo dài vượt mquá khả năng dự báo tương lai. Vì vậy, để giải quyết cả hai vấn đề trên, nên dự tính giá trị cho tài sản vào năm cuối của phân tích thu – chi. Giá trị còn lại này bao gồm: tài sản chưa khấu hao hết, đất đai thu hồi và giá trị thanh lý vốn lưu động.

Trong trường hợp giá trị tài sản chưa khấu hao hết, nên ghi nhận nó như một giá trị của ngân lưu vào. Sử dụng trình tự tính toán giống như đã được áp dụng cho việc tính toán các giá trị ban đầu của tài sản lịch sử.

Riêng đối với đất, do không có hao mòn nen không tính khấu hao, do đó khi kết thúc dự án, sẽ ghi nhận giá trị của đất như một ngân lưu vào ở năm thanh lý dự án, sử dụng giá trị ở giai đoạn đầu tư ban đầu.

Giá trị thanh lý vốn lưu động bao gồm các khoản AR, AP, CB và hàng tồn kho AI. Trong đó giá trị thanh lý hàng tồn kho được xác định theo giá vốn.

µ Ngân lưu tài trợ

Ngân lưu trài trợ bao gồm dòng ngân lưu vào do đi vay và dòng ngân lưu ra do trả nợ (bao gồm nợ gốc và lãi đến hạn phải trả). Việc xác định khoản trả nợ sẽ dựa vào lịch trả nợ được xây dựng theo những thoản thuận dự kiến trong hợp đồng vay vốn đầu tư vào dự án giữa chủ đầu tư và ngân hàng hay các tổ chức tài chính.

µ Lãi vay

Lãi vay là một khoản chi phí tài chính và nó được khấu trừ vào thu nhập chịu thuế của dự án. Lãi vay được xác định trong lịch trả nợ căn cứ vào giá trị nợ vay, lãi suất vay và các điều kiện trả nợ sẽ thỏa thuận trong hợp đồng vay vốn.

Lãi vay có đưa vào ngân lưu hay không sẽ tùy thuộc vào quan điểm xây dựng ngân lưu. Nói chung, lãi vay vừa có tác động trực tiếp vừa có tác động gián tiếp đến ngân lưu thông qua thuế thu nhập. Nếu dự án trả lãi vay nhiều, lợi nhuận trước thuế giảm, ngân lưu dự án tăng lên và ngược lại. Tác động gián tiếp của lãi vay thông qua thuế gọi là lá chắn thuế của lãi vay.

3.5.2  Các quan điểm khác nhau trong việc xây dựng kế hoạch ngân lưu

3.5.2.1  Quan điểm tài chính

Theo quan điểm tài chính, việc xác định bảng ngân lưu thường dựa vào giá tài chính của dự án.

µ Quan điểm toàn bộ vốn chủ sử hữu (All-Equity point of view – AEPV)

Việc xây dựng ngân lưu theo quan điểm này nhằm đánh giá xem số vốn đầu tư vào dự án trong trường hợp không có tài trợ là có hiệu quả hay không để từ đó đưa ra quyết định đầu tư phù hợp. Khi xây dựng kế hoạch ngân lưu dự án theo quan điểm này, các dòng ngân lưu vào và ngân lưu ra được tính như sau:

- Ở dòng ngân lưu vào: ghi nhận các khoản thực thu bằng tiền (kể cả các khoản trợ cấp và trợ giá mà dự án được hưởng)

- Ở dòng ngân lưu ra: ghi nhận các khoản thực chi bằng tiền (kể cả chi phí cơ hội của tài sản và của lao động).

Lưu ý thuế thu nhập doanh nghiệp hàng năm của dự án không có lá chắn thuế do lãi vay. Chính vì vậy mà ngân lưu theo quan điểm toàn bộ vốn chủ sở hữu còn được gọi là ngân lưu của dự án không có lá chắn thuế. Do đó, khi chiết khấu dòng ngân lưu này chúng ta sẽ sử dụng suất chiết khấu có lá chắn thuế.

µ Quan điểm tổng đầu tư (Total investment point of view – TIP)

Bảng kế hoạch ngân lưu theo quan điểm tổng đầu tư nhằm đánh giá hiệu quả tổng hợp của dự án căn cứ vào dòng ngân lưu do dự án tạo ra trong trường hợp có tài trợ. Việc xác định dòng ngân lưu vào và ra giống như trường hợp toàn bộ vốn chủ sở hữu (AEPV), chỉ khác là giá trị thuế thu nhập hàng năm của dự án trong trường hợp này có lá chắn thuế do lãi vay.

Quan điểm TIP còn gọi là quan điểm của ngân hàng vì nó giúp cho ngân hàng đánh giá hiệu quả và khả năng trả nợ vốn vay của dự án để có quyết định cho vay phù hợp. Ngân lưu theo quan điểm tổng đầu tư còn gọi là ngân lưu có lá chắn thuế. Vì vậy suất chiết khấu không có lá chắn thuế được sử dụng để chiết khấu dòng ngân lưu này.

µ Quan điểm chủ đầu tư (Equity owner point of view – EPV)

So với kế hoạch ngân lưu theo quan điểm tổng đầu tư (TIP), kế hoạch ngân lưu theo quan điểm chủ sở hữu (EPV) có đề cập thêm ngân lưu tài trợ của dự án (ngân lưu thêm vào khỏan vốn vay và ngân lưu ra thêm các khoản trả nợ vay). Việc xây dựng ngân lưu theo quan điểm EPV nhằm đánh giá hiệu quả và rủi ro của vốn chủ sở hữu trong trường hợp có sử dụng vốn vay – là căn cứ quan trọng để nhà đầu tư có quyết định tài trợ tối ưu đối với dự án.

Nếu dự án không có sử dụng vốn vay thì ngân lưu tài chính chỉ có một giá trị duy nhất đó là ngân lưu theo quan điểm toàn bộ vốn (AEPV). Nếu dự án có sử dụng vốn vay thì ngân lưu tài chính sẽ có 2 giá trị đó là giá trị ngân lưu tổng đầu tư (TIP) và giá trị ngân lưu chủ sở hữu (EPV).

Để đơn giản, ta lập kế hoạch ngân lưu theo quan điểm tổng đầu tư (TIP), sau đó lấy giá trị ngân lưu ròng này (CF-TIP) cộng ngân lưu tài trợ sẽ xác định được ngân lưu ròng theo quan điểm chủ sở hữu (CF-EPV). Ngân lưu tài trợ phản ánh ngân lưu vay và trả nợ vay của dự án. Khi dự án tiếp nhận vốn vay, cho thấy một ngân lưu vào, nó tác động làm tăng ngân lưu ròng của dự án. Khi dự án trả nợ, cho thấy một ngân lưu ra, tác động làm giảm ngân lưu ròng (CF-EPV) của dự án.

3.5.2.2 Quan điểm kinh tế

Việc xác định giá trị ngân lưu theo quan điểm kinh tế thường dựa vào giá kinh tế của dự án.

Dựa vào giá tài chính để xác định giá kinh tế bằng cách loại bớt thuế, trợ cấp, nợ và trả nợ. nói cách khác để điều chỉnh từ giá tài chính sang giá kinh tế phải tìm ra hệ số chuyển đổi CF (Conversion Factor).

CF =

Giá kinh tế

Giá tài chính

Khi sử dụng phân tích kinh tế để tính toán mức sinh lợi của dự án theo quan điểm của toàn bộ quốc gia, các nhà phân tích sử dụng “giá kinh tế” để xác định giá trị thực của các yếu tố nhập lượng và xuất lượng của dự án. Những giá cả kinh tế này sẽ loại trừ các bóp méo của thị trường như thuế và trợ cấp. Ngoài ra cần phải tính đến các ngoại tác tích cực và tiêu cực mà dự án gây ra. Một số dự án thuộc lĩnh vực công như: bệnh viện, trường học, cơ sở hạ tầng, gia thông..., thẩm định dự án về mặt tài chính sẽ không có ý nghĩa mà chủ yếu là thẩm định về mặt kinh tế.

Quan điểm kinh tế còn được gọi là quan điểm toàn xã hội.

3.5.2.3 Quan điểm ngân sách chính phủ

Đối với ngân sách quốc gia, các dự án có thể gây ra nguồn chi ngân sách dưới dạng trợ cấp hoặc cho vay ưu đãi nhưng đồng thời dự án cũng sẽ tạo ra nguồn thu cho ngân sách nhà nước từ thu lệ phí hay các sắc thuế trực tiếp, gián tiếp. Quan điểm của ngân sách chỉ quan tâm đến những khoản sẽ phát sinh liên quan đến thu chi ngân sách mà thôi.

3.5.2.4 Bảng ngân lưu tóm tắt theo các quan điểm

Đứng trên những quan điểm đánh giá dự án khác nhau thì cách xử lý những khoản mục ngân lưu sẽ khác nhau và do đó giá trị ngân lưu cũng khác nhau. Tùy theo mục tiêu đánh giá và ra quyết định liên quan đến nhu cầu đầu tư và hoạt động của dự án mà chúng ta lựa chọn quan điểm xây dựng ngân lưu phù hợp. Việc xây dựng ngân lưu dự án theo nhiều quan điểm khác nhau còn nhằm xem xét khả năng thỏa mãn cùng lúc các kì vọng của các bên có liên quan đối với dự án và tìm kiếm sự ủng hộ của họ nhằm thúc đẩy cho sự thành công của dự án trong tương lai.

Bảng 9. Bảng ngân lưu tóm tắt theo các quan điểm đầu tư

Khoản mục

Tổng đầu tư (TIP)

Chủ sở hữu (EPV)

Kinh tế (Economic)

Ngân sách (Budget)

1. Thực thu bằng tiền

+

+

+

Không có

2. Thực chi bằng tiền

-

-

-

Không có

3. Chi phí cơ hội

-

-

-

Không có

4. Ngoại tác

Không có

Không có

+/-

Không có

5. Trợ cấp

+

+

Không có

-

6. Thuế

-

-

Không có

+

7. Vay và trả nợ

Không có

+/-

Không có

-/+

3.5.3 Tính các chỉ tiêu phản ánh mặt tài chính của dự án

3.5.3.1 Chỉ tiêu đánh giá tiềm lực tài chính của doanh nghiệp

1. Hệ số vốn tự có so với vốn vay: Hệ số này phải lớn hơn hoặc bằng 1. Đối với dự án có triển vọng, hiệu quả thu được là rõ ràng thì hệ số này có thể nhỏ hơn 1, vào khoảng 2/3 thì dự án thuận lợi.

2. Tỷ trọng vốn tự có trong vốn đầu tư phải lớn hơn hoặc bằng 50%. Đối với các dự án có triển vọng, hiệu quả rõ ràng thì tỷ trọng này có thể là 40%, thì dự án thuận lợi.

3. Tỷ lệ giữa tài sản lưu động có so với tài sản lưu động nợ

4. Tỷ lệ giữa vốn lưu động và nợ ngắn hạn

5. Tỷ lệ giữa tổng thu từ lợi nhuận thuần và khấu hao so với nợ đến hạn phải trả

Trong năm chỉ tiêu trên thì chỉ tiêu thứ 3 chỉ  áp dụng cho các dự án của các doanh nghiệp đang hoạt động, bốn chỉ tiêu còn lại áp dụng cho mọi dự án. Hai chỉ tiêu đầu nói nên tiềm lực tài chính đảm bảo cho mọi dự án thực hiện được thuận lợi, 3 chỉ tiêu sau nói lên khả năng đảm bảo thanh toán các nghĩa vụ tài chính.

3.5.3.2 Chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính của dự án

1.      Chỉ tiêu giá trị hiện tại thuần (Net Present Value – NPV)

µ Khái niệm: Giá trị hiện tại thuần là tổng lãi ròng của cả đời dự án được chiết khấu về năm hiện tại theo tỷ lệ chiết khấu nhất định.

µ Công thức tính:

Hay

Trong đó:

Bi (Benefit) - Lợi ích của dự án, tức là bao gồm tất cả những gì mà dự án thu được (như doanh thư bán hàng, lệ phí thu hồi, giá trị thanh lý thu hồi..)

Ci (Cost) - Chi phí của dự án, tức là bao gồm tất cả những gì mà dự án bỏ ra (như chi đầu tư, chi bảo dưỡng, sửa chữa, chi trả thuế và trả lãi vay…)

r – Tỷ lệ chiết khấu.

n – Số năm hoạt động kinh tế của dự án (tuổi thọ kinh tế của dự án)

i – Thời gian (i = 0,1…n)

Trường hợp Pi = (Bi – Ci) đều hàng năm thì

Trường hợp Pi+1 = Pi + G hay P tăng đều 1 khoản là G thì

Trường hợp Pi+1 = Pi – G hay P giảm đều 1 khoản là G thì:

µ Công thức tính trong Excel

Hàm NPV:                    NPV(rate,value1,value2,…)

NPV của dự án:            Vốn đầu tư (năm 0) + hàm NPV

Trong đó:

  rate: chi phí sử dụng tiền hay tỷ suất chiết khấu (thông thường đó là lãi suất NH)

  value1, value2…: là các khoản tiền thu được theo từng kì của vòng đời dự án.

µ Đánh giá chỉ tiêu NPV:

- Nếu dự án có NPV lớn hơn 0 thì dự án đó đáng giá về mặt tài chính

-Nếu dự án có nhiều phương án loại bỏ nhau thì phương án có NPV lớn nhất là phương án đáng giá nhất về mặt tài chính.

-Nếu các phương án của dự án có lợi ích như nhau thì phương án có giá trị hiện tại của chi phí nhỏ nhất thì phương án đó đáng giá nhất về tài chính.

µ Ưu và nhược điểm của chỉ tiêu NPV

-              Ưu điểm: Cho biết quy mô tiền lãi thu được của cả đời dự án.

-              Nhược điểm:

o   NPV phụ thuộc nhiều vào tỷ suất chiết khấu dùng để tính toán. Việc xác định tỷ lệ chiết khấu là rất khó khăn trong thị trường vốn đầy biến động.

o   Sử dụng chỉ tiêu này đòi hỏi xác định rõ ràng dòng thu và dòng chi của cả đời dự án. Đây là một công việc khó khăn, không phải lúc nào cũng dự kiến được.

o   Chỉ tiêu này chưa nói lên hiệu quả sử dụng một đồng vốn.

o   Chỉ tiêu này chỉ sử dụng để lựa chọn các dự án loại bỏ nhau trong trường hợp tuổi thọ như nhau. Nếu tuổi thọ khác nhau, việc lựa chọn căn cứ vào chỉ tiêu này sẽ không có ý nghĩa.

2.      Chỉ tiêu giá trị hiện tại hàng năm (Annual Value – AV)

µ Khái niệm: Giá trị hiện tại hàng năm là giá trị hiện tại thuần được phân phối đều trong thời kỳ phân tích từ 1 đến n năm.

µ Công thức tính:

AV = NPV *

r(1+r)n

(1+r)n – 1

µ Đánh giá chỉ tiêu AV:

-              Dự án nào có AV lớn hơn là dự án đáng giá về mặt tài chính.

-              Trong trường hợp có các dự án loại bỏ nhau, thì dự án nào có AV lớn nhất là dự án tốt nhất về mặt tài chính.

-              Nếu các dự án có thu nhập như nhau thì dự án nào có chi phí hiện tại hàng năm (AVC) nhỏ nhất là dự án đáng giá nhất về tài chính.

µ Ưu nhược điểm của chỉ tiêu AV:

-              Ưu điểm: Có thể so sánh giữa các dự án có tuổi thọ khác nhau, có nhiều lần đầu tư bổ sung không giống nhau.

-              Nhược điểm: Kết quả tính toán phụ thuộc nhiều vào tỷ suất chiết khấu được lựa chọn để tính toán và cũng không cho biết hiệu quả sử dụng một đồng vốn.

3.      Tỷ số lợi ích / chi phí (Benefit/Cost – B/C)

µ Khái niệm: Là tỷ số giữa giá trị hiện tại của lợi ích thu được với giá trị hiện tại của chi phí bỏ ra

µ Công thức tính

µ Đánh giá chỉ tiêu B/C

Nếu dự án có B/C lớn hơn hoặc bằng 1 thì dự án đó có hiệu quả về mặt tài chính. Trong trường hợp có nhiều dự án loại bỏ nhau thì B/C là một tiêu chuẩn để xếp hạng theo nguyên tắc xếp vị trí cao hơn cho dự án có B/C lớn hơn.

µ Ưu nhược điểm của chỉ tiêu B/C

-              Ưu điểm: nổi bật là cho biết hiệu quả của một đồng vốn bỏ ra.

-              Nhược điểm:

o   Phụ thuộc vào tỷ lệ chiết khấu lựa chọn để tính toán.

o   Đây là chỉ tiêu đánh giá tương đối nên dễ dẫn đến sai lầm khi lựa chọn các dự án loại bỏ nhau, có thể bỏ qua dự án có NPV lớn (vì thông thường phương án có NPV lớn thì có B/C nhỏ). Chính vì vậy khi sử dụng chỉ tiêu B/C phải kết hợp với chỉ tiêu NPV và các chỉ tiêu khác nữa.

o   B/C lớn hay nhỏ còn tuỳ thuộc vào quan niệm về lợi ích và chi phí của người đánh giá. Cho nên khi sử dụng chỉ tiêu B/C để lựa chọn dự án phải biết rõ quan niệm của người đánh giá về lợi ích và chi phí tài chính.

4.      Tỷ suất hoàn vốn nội bộ (Internal Rate of Returns – IRR)

µ Khái niệm: Tỷ lệ này được biểu hiện bằng mức lãi suất mà nếu dùng nó để quy đổi dòng tiền tệ của dự án thì giá trị hiện tại thực thu nhập bằng giá trị hiện tại thực chi phí.

µ Công thức tính

Hay

Trong đó:

Bi - Giá trị thu nhập (Benefits) năm i

Ci - Giá trị chi phí (Cost) năm i n- thời gian hoạt động của dự án

Có 2 phương pháp chính để tính toán chỉ tiêu IRR của dự án

Phương pháp nội suy: chỉ cần lựa chọn hai suất chiết khấu cao và thấp, để cho hai giá trị NPV tương ứng: một có giá trị âm và một có giá trị dương. Rồi sau đó áp dụng công thức:

Trong đó:           r1 là suất chiết khấu cho giá trị NPV1 > 0

                          r2 là suất chiết khấu cho giá trị NPV2 < 0

Phương pháp hình học: Tương tự ý tưởng của phương pháp trên, ta biểu diễn chúng trên đồ thị, dùng hệ quả tam giác đồng dạng (hoặc phương pháp đại số ) để xác định IRR = r  tương ứng tại NPV bằng không.

Giải thích: Đoạn OI = IRR (suất chiết khấu r để NPV = 0)

Xét hai tam giác đồng dạng: D ABI và D DCI ta có đẳng thức:

µ Công thức tính trong Excel

Với cách tích nêu trên, việc tính toán chỉ số IRR là rất phức tạp. Chương trình Microsoft Excel có một hàm tài chính dùng để tính toán chỉ số IRR. Cú pháp của hàm như sau:

IRR(values)

Values là dãy chứa giá trị thu được qua các kì, tương đương với dãy value1, value2 trong hàm NPV.

IRR cho biết tỷ lệ lãi vay tối đa mà dự án có thể chịu đựng được. Nếu phải vay với lãi suất lớn hơn IRR thì dự án có NPV nhỏ hơn không, tức thua lỗ.

µ Đánh giá:

-              Dự án có IRR lớn hơn tỷ lệ lãi giới hạn định mức đã quy định sẽ khả thi về tài chính.

-              Trong trường hợp nhiều dự án loại bỏ nhau, dự án nào có IRR cao nhất sẽ được chọn vì có khả năng sinh lời lớn hơn.

µ Ưu nhược điểm của chỉ tiêu IRR:

-              Ưu điểm: Nó cho biết lãi suất tối đa mà dự án có thể chấp nhận được, nhờ vậy có thể xác định và lựa chọn lãi suất tính toán cho dự án.

-              Nhược điểm:

o   Tính IRR tốn nhiều thời gian

o   Trường hợp có các dự án loại bỏ nhau, việc sử dụng IRR để chọn sẽ dễ dàng đưa đến bỏ qua dự án có quy mô lãi ròng lớn (thông thường dự án có NPV lớn thì IRR nhỏ)

o   Dự án có đầu tư bổ sung lớn làm cho NPV thay đổi dấu nhiều lần, khi đó khó xác định được IRR

5.      Thời gian thu hồi vốn đầu tư (Payback method – PP)

Có hai trường hợp tính thời gian hoàn vốn. Đó là tính thời gian hoàn vốn không theo giá trị tiền tệ và thời gian hoàn vốn tính theo giá trị tiền tệ. Xu hướng sử dụng phương pháp tính thời gian hoàn vốn tính theo giá trị tiền tệ cao hơn vì nó phản ánh đúng giá trị thực của đồng tiền. Cách tính cụ thể như sau:

Trường hợp 1. Thời gian hoàn vốn không theo thời giá tiền tệ

Năm

0

1

2

3

4

NCF

-1000

300

500

700

600

NCF tích lũy

-1000

-700

-200

500

1100

Ghi chú: NCF (net cash flow) là dòng thu nhập thuần hàng năm.

è  Thời gian hoàn vốn (Pay back Period): PP = 2 + 200/700 = 2,28 (năm)

Trường hợp 2. Thời gian hoàn vốn tính theo thời giá tiền tệ

                     năm

0

1

2

3

4

NCF

-1000

300

500

700

600

Hệ số chiết khấu

1.00

0.91

0.83

0.75

0.68

PV @10%

-1000

273

413

526

410

PV tích lũy

-1000

-727

-314

212

622

Ghi chú: PV (present value)  là giá trị hiện tại, được tính bằng cách lấy NCFi nhân cho hệ số chiết khấu từng năm. Hệ số chiết khấu được tính với suất chiết khấu là 10%/năm. Công thức tính hệ số chiết khấu: = 1/(1+r%)n, với n là số thứ tự của năm dự án.

è  Thời gian hoàn vốn (Pay back Period): PP =  2 + 314/526 = 2,59 (năm)

Về lý thuyết ta có cách tính thời gian hoàn vốn bằng công thức dưới đây. Tuy nhiên công thức này không khuyến khích sử dụng vì nó không phản ánh đúng thời gian hoàn vốn thật sự. Thu nhập ròng được lấy từ báo cáo thu nhập được tính theo số bình quân nên không phản ánh đúng kết quả sản xuất kinh doanh từng năm của dự án (thu nhập ròng đều nhau hàng năm là không thực tế). Hơn nữa, dùng cách này rất dễ sai lầm khi bỏ qua những dự án mà những năm đầu thu ít, về sau thu nhiều hơn (mặc dù NPV của dự án là cao).

Công thức:

µ Ưu nhược điểm:

-              Ưu điểm: Chỉ tiêu thời gian thu hồi vốn cho biết lúc nào thì vốn được thu hồi, từ đó có giải pháp rút ngắn thời gian đó.

-              Nhược điểm:

o   Không đề cập đến sự diễn biến của chi phí và lợi ích của dự án sau khi hoàn vốn. Một dự án tuy có thời gian hoàn vốn dài hơn song lợi ích tăng nhanh hơn thì vẫn là một dự án tốt.

o   Dễ ngộ nhận phải chọn dự án có T nhỏ nhất, do đó có thể bỏ qua các dự án có NPV lớn.

o   Phụ thuộc nhiều vào lãi suất tính toán r

Trường hợp đầu tư hoạt động trong điều kiện không an toàn

Trong thực tế, các kết quả dự tính thu được trong tương lai là không chắc chắn vì có thể xảy ra nhiều điều bất thường, không lường hết được. Trong điều kiện đó, phải sử dụng các chỉ tiêu đánh giá phù hợp hơn

6.      Chỉ tiêu điểm hòa vốn

µ Khái niệm: Điểm hoà vốn là điểm có mức sản lượng hoặc mức doanh thu đảm bảo cho dự án đầu tư không bị thua lỗ trong năm hoạt động bình thường.

Điểm hoà vốn có thể được thể hiện bằng mức sản lượng hoặc mức doanh thu.

µ Công thức tính

Điểm hoà vốn tính bằng mức sản lượng Qn được xác định như sau:

Nếu gọi:

F là tổng chi phí cố định (định phí) của dự án

v là chi phí biến đổi (biến phí) tính cho một đơn vị sản phẩm dịch vụ

p là giá đơn vị sản phẩm dịch vụ

Q0 là sản lượng hoà vốn

Ta có:    p . Q0 = v . Q0 + F

              p . Q0  - v . Q0  = F

              Q0 (p – v) = F

Q0 =

F

p – v

Điểm hoà vốn tính bằng mức doanh thu D0 được xác định như sau

Công thức trên tính cho trường hợp sản xuất cung cấp một loại sản phẩm dịch vụ. Nếu sản xuất cung cấp nhiều loại sản phẩm dịch vụ cần tính thêm trọng số của từng loại sản phẩm dịch vụ.

µ Đánh giá

-              Dự án có điểm hoà vốn càng nhỏ càng tốt, khả năng thua lỗ càng nhỏ

-              Nếu dự án có nhiều phương án thì phương án nào có điểm hoà vốn nhỏ hơn được đánh giá cao hơn

Trong thực tế, dự án thuộc các ngành khác nhau có cơ cấu đầu tư vốn khác nhau nên điểm hoà vốn rất khác nhau. Do đó, điểm hoà vốn chỉ xét riêng cho từng dự án cụ thể.

µ Ưu nhược điểm của chỉ tiêu

-              Ưu điểm: Cho biết sản lượng hoà vốn, từ đó có các biện pháp rút ngắn thời gian để đạt được sản lượng hoà vốn. Điều này rất có ý nghĩa khi thị trường có nhiều biến động.

-              Nhược điểm: Chỉ tiêu này không nói lên được quy mô lợi nhuận cũng như hiệu quả của một đồng vốn bỏ ra.

7.      Phân tích độ nhạy của dự án

µ Phân tích độ nhạy: Một dự án đầu tư thường có tuổi thọ lâu dài. Nhưng các tính toán lại dựa trên giả định. Thực tế diễn ra không đúng như giả định, do đó dự án có thể không đứng vững. Vì vậy, cần phải phân tích để biết dự án có chắc chắn không khi có những thay đổi bất lợi so với các giả định ban đầu. Đó là phân tích độ nhạy của dự án.

Vậy, phân tích độ nhạy là phân tích mối quan hệ giữa các đại lượng đầu vào không an toàn và đại lượng đầu ra.

µ Các đại lượng đầu vào không an toàn thường là:

-              Mức lãi suất tính toán trong dự án

-              Sản lượng sản phẩm dịch vụ tiêu thụ

-              Giá cả đơn vị sản phẩm dịch vụ

-              Chi phí khả biến

-              Thời kỳ hoạt động của dự án..

µ Các đại lượng đầu ra bị ảnh hưởng là:

-              Giá trị hiện tại thuần (NPV)

-              Tỷ lệ thu hồi nội tại (IRR)

-              Thời gian thu hồi vốn có xét yếu tố thời gian của tiền tệ

-              Điểm hoà vốn…

Nếu kết quả phân tích cho thấy: Sự thay đổi bất lợi của các đại lượng đầu vào mà dự án vẫn có hiệu quả thì đó là một dự án chắc chắn, có thể triển khai được. Còn trong trường hợp ngược lại, phải có biện pháp đề phòng hoặc khước từ dự án.

µ Các bước phân tích độ nhạy:

-              Xác định các đại lượng đầu vào không an toàn chủ yếu của dự án

-              Ước tính những thay đổi dễ xảy ra nhất trong giá trị của các đại lượng này

-              Xác định sự ảnh hưởng của mỗi sự thay đổi đến chi phí và lợi ích và tính toán  chỉ tiêu hiệu quả tương ứng với sự thay đổi đó.

-              Giải thích kết quả thu được và ý nghĩa của chúng.

8.      Phân tích rủi ro của dự án

Phân tích rủi ro của dự án đầu tư nên phân biệt hai trường hợp sau:

µ Trường hợp dự án đầu tư với lợi ích định lượng được

Khi phân tích dự án đầu tư nếu không đề cập đến những rủi ro trong quá trình thực hiện dự án thì sẽ không hoàn chỉnh. Những rủi ro này sẽ được phát hiện qua phân tích độ nhạy và sắp xếp theo thứ tự tác động đến chỉ tiêu hiệu quả dầu ra.

Độ rủi ro của dự án đầu tư trực tiếp liên quan đến độ lớn của chỉ số độ nhạy các biến số chủ chốt. Khi các biến số được kiểm định có chỉ số độ nhạy lớn hơn 1 thì chúng cần được phân nhỏ ra nữa để tìm nguyên nhân chính gây ra độ nhạy cao như vậy. Tác dụng của phân tích độ nhạy chủ yếu là ở chỗ nó đã tách biệt được các thông số với nhau, chỉ ra được nguồn rủi ro chính của dự án và nếu những rủi ro đó là do những nguyên nhân có thể giám sát hoặc điều chỉnh được thì cho ta cơ sở đề xuất các giải pháp cần thiết. Ngay cả khi những rủi ro đó nằm ngoài tầm kiểm soát của dự án đầu tư, thì ít nhất nó cũng báo trước về bản chất và mức độ rủi ro tiềm ẩn của dự án dể có thể ra những quyết định có ý thức về việc thực hiện dự án đầu tư.

Trong các loại rủi ro cần hết sức chú ý đến những loại rủi ro làm giảm mạnh IRR của dự án, hoặc đẩy dự án đến ngưỡng không khả thi do IRR nhỏ hơn chi phí cơ hội của vốn. Rủi ro chứa đựng trong trường hợp thứ 2 này cần phải được đặc biệt lưu ý, vì nếu IRR của dự án rất nhạy cảm với rủi ro đó thì chỉ cần một thay đổi nhỏ trong biến số ấy cũng có thể biến dự án trở thành không khả thi. Ngay cả khi IRR của dự án không nhạy cảm với rủi ro này, nhưng nếu những thay đổi bất lợi diễn ra cùng một lúc thì cũng có thể dễ dàng làm phương hại đến khả năng đứng vững của dự án. Trong trường hợp này, các giải pháp được đề xuất và áp dụng để đảm bảo tính khả thi của dự án phải được giải thích thật cụ thể.

Phân tích rủi ro dự án đầu tư nêu trên chỉ mới dựa vào các giá trị đơn lẻ của biến số mà độ nhạy cảm với chúng được kiểm định dựa trên giả định về mức độ thay đổi theo nhiều biến số khác nhau và mỗi phương án đều có xác suất xuất hiện nào đó. Để có thể đánh giá được một chuỗi các tình huống có thể xảy ra ứng với từng khả năng biến động của biến số, có thể áp dụng một phương pháp phân tích rủi ro tinh vi hơn, đó là phương pháp phân tích xác suất. Phân tích xác suất có thể được tiến hành tách biệt hoặc kết hợp với phân tích độ nhạy và nó đặc biệt cần thiết với những dự án nào mà mức độ bất định của các kết cục xảy ra rất cao.

µ Trường hợp dự án đầu tư với lợi ích không định lượng được

Một số dự án đầu tư trong các lĩnh vực xã hội có rất nhiều lợi ích không định lượng được. Vì vậy rủi ro của dự án không thể hiện qua phân tích độ nhạy. Trong trường hợp đó, mối quan hệ giữa rủi ro của dự án và mục tiêu của dự án phải được giải thích rõ. Những tình huống có thể cản trở việc thực hiện mục tiêu của dự án phải được trình bày trong mối quan hệ với lợi ích và chi phí dự án, cũng như với các mục tiêu xã hội mà dự án muốn góp phần thực hiện.

Trong các dự án xã hội, chi phí đầu tư chủ yếu phát sinh trong khâu xây dựng các công trình kết cấu và cung cấp trang thiết bị. Vì thế, rủi ro về phía chi phí thường liên quan đến các yếu tố có thể làm chậm chễ việc thực hiện dự án đầu tư như việc rót vốn đúng thời hạn, khả năng thực hiện của các bộ phận chức năng của dự án. Trong những dự án này rủi ro về phía lợi ích thường lớn hơn.

Mặc dù không thể loại bỏ hết rủi ro, nhưng vẫn có thể cố gắng giảm thiểu được. Vì thế những rủi ro cần được làm rõ, các giải pháp khắc phục phải được đề xuất và giải thích cụ thể.

3.5.3 So sánh lựa chọn dự án đầu tư

3.5.3.1 Chỉ tiêu giá trị hiện tại thuần NPV

Bước 1: Xác định lợi ích ròng của dự án = Thu nhập - Chi phí (tính cho của mỗi kỳ dự án)

Bước 2: Chọn 1 suất chiết khấu thể hiện chi phí cơ hội của vốn dùng cho dự án. Chi phí cơ hội của vốn dùng cho dự án được đo lường bằng lợí ích phải từ bỏ đi khi dùng vốn đó thực hiện dự án. Khi hiện giá ròng của  dự án xét ở góc độ kinh tế đạt giá trị dương, có nghĩa là dự án sẽ làm cho nền kinh tế tốt hơn và ngược lại.

Bước 3: Tính chỉ tiêu giá trị hiện tại thuần NPV để lựa chọn dự án dựa trên 3 quy tắc sau:

1.      Quy tắc 1: Chấp thuận hay bác bỏ dự án

  NPV ≥ 0: Dự án được chấp nhận (có nguồn ngân quĩ đủ tài trợ)

  NPV< 0: Dự án bị bác bỏ.

Ví dụ 5. Ví dụ về so sánh lựa chọn dự án dựa trên chỉ tiêu NPV theo quy tắc 1

Cơ quan chính quyền tỉnh có 4 cơ hội đầu tư, nguồn ngân qũi của đơn vị đủ tài trợ cho các dự án, suất chiết khấu là chi phí cơ hội vốn công qũi, vốn đầu tư và NPV của các dự án như sau:

Vốn đầu tư ban đầu và NPV của các dự án     Đvt: 1000 $

Dự án

Vốn đầu tư ban đầu

NPV

A

B

C

D

1000

5000

2000

3000

+ 70

-50

+1000

-25

 Theo qui tắc 1, chỉ có dự án A và C được chọn.

2.      Quy tắc 2: Quyết định chọn lựa dự án trong tình trạng nguồn ngân quỹ có giới hạn

Trong giới hạn của 1 ngân sách, cần chọn trong số các dự án hiện có và lập thành nhóm (tập hợp) dự án để tối đa hoá hiện giá lợi ích ròng

Thông thường chủ đầu tư không có đủ vốn để thực hiện mọi cơ hội đầu tư (các cơ hội đầu tư có NPV >0). Trong tình huống này, người ra quyết định cố gắng tìm được 1 tập hợp các dự án thoả 2 điều kiện:

   + Đạt được hiện giá lợi ích ròng cao nhất

   + Với tổng vốn đầu tư bằng hay càng gần với tổng ngân qũi có thể huy động được

Ví dụ 6. Ví dụ về so sánh lựa chọn dự án dựa trên chỉ tiêu NPV theo quy tắc 2

Giả định tổng ngân sách của 1 chính quyền có được là 4 tr $; Chính quyền nhận được 4 cơ hội đầu tư (các cơ hội đầu tư thuộc dạng độc lập với nhau) như sau:

Vốn đầu tư ban đầu và NPV của các dự án                                  Đvt: 1000 $

Dự án

Vốn đầu tư ban đầu

NPV

E

F

G

H

1000

3000

2000

2000

+60

+400

+150

+225

Căn cứ vào nhu cầu vốn đầu tư ban đầu của 4 dự án, cho thấy không thể lập tập hợp có 3 hay 4 dự án được, vì theo ví dụ, với 3 dự án có vốn thấp nhất là E, G, H, thì tổng vốn =1+2+2 = 5tr$ > khả năng vốn mà chính quyền có được. Do vậy ta xét tập hợp dự án có 2 dự án, ta có 6 nhóm

* Điều kiện 1: Xét tập hợp dự án có hiện giá ròng cao nhất. Từ 4 dự án trên, với tập hợp 2 dự án vào 1 nhóm, ta có 6 tập hợp sau

Vốn đầu tư ban đầu và NPV của các nhóm dự án                        Đvt: 1000 $

Dự án

Vốn đầu tư ban đầu

NPV

E + F

E + G

E + H

F + G

F + H

G + H

1000 + 3000 = 4000

1000 + 2000 = 3000

1000 + 2000 =3000

3000 + 2000 = 5000
3000 + 2000 = 5000

2000 + 2000 = 4000

60 + 400 = 460

60 +150 = 210

60 + 225 = 285

400 +150 = 550

400 + 225 = 625

150 + 225 =375

* Điều kiện 2: Tổng vốn đầu tư bằng hay càng gần với tổng ngân quỹ huy động.

Nhóm (F+G) và (F+H) bị loại vì có nhu cầu vốn = 5tr$ > khả năng huy động ngân quỹ.

Nhóm (E+F),(E+G),(E+H),(G+H) được xét vì có nhu cầu vốn  khả năng huy động ngân quỹ.

Nhóm (E+F) có tổng hiện giá lợi ích ròng đạt cao nhất (460.000$) đồng thời tổng vốn đầu tư (1 tr$ +3 tr$) bằng đúng ngân quỹ hiện có, nên tập hợp dự án này được chọn.

Lưu ý:

* Giả sư trường hợp dự án  E có NPV= – 60.000$, thì tập hợp dự án được chọn chỉ là dự án F, vì không có kết hợp nào có thể thoả điều kiện về ngân quỹ giới hạn. Trong trường hợp này, ngân quỹ còn dư 1 tr$, có thể sử dụng để đầu tư vào thị trường vốn.

* Trường hợp có nhiều dự án, sẽ có rất nhiều các tổ hợp dự án thoả điều kiện về ngân quỹ, việc chọn lựa sẽ phức tạp, để hỗ trợ cho việc chọn tập hợp dự án có hiện giá lơi ích ròng đạt cao nhất, có thể sử dụng chỉ tiêu lợi ích và chi phí PI (B/C).

3.      Quy tắc 3: Chọn lựa các dự án loại trừ nhau

Trong thực tế, nhà quản trị phải ra quyết định chọn lựa 1 trong nhiều dự án mà các chúng thuộc dạng loại trừ/thay thế nhau, để việc ra quyết định đúng đắng, ta có qui tắc 3.

-              Các dự án loại trừ nhau do nhiều lý do:

-              Do qui mô: dự án thực hiện với qui mô nhỏ, trung bình hay lớn.

-              Do yếu tố kỹ thuật: dự án thực hiện với công nghệ M1; M2, …hay Mn .

-              Hai dự án được gọi là loại trừ nhau khi: Sự hiện diện của dự án này sẽ triệt tiêu dòng ngân lưu của dự án kia (nếu thực hiện dự án này, phải bỏ các dự án khác).

Trong điều kiện không bị giới hạn ngân sách, nhà quản trị phải chọn 1 dự án trong số các dự án loại trừ nhau, dự án có hiện giá lợi ích ròng NPV đạt cao nhất sẽ được chọn

Ví dụ 7. Ví dụ về so sánh lựa chọn dự án dựa trên chỉ tiêu NPV theo quy tắc 3

Chính quyền phải chọn lựa 1 trong 3 dự án thuộc dạng loại trừ nhau như sau:                    

                  Vốn đầu tư ban đầu và NPV của các dự án      Đvt: 1000 $

Dự án

Vốn đầu tư ban đầu

NPV

I

J

K

1000

4000

1500

+ 300

+ 700

+ 600

Với khả năng ngân sách không giới hạn, theo qui tắc 3, chính quyền nên chọn dự án J, vì dự án này mang lại hiện giá lợi ích ròng đạt cao nhất.

Tuy nhiên có lập luận cho rằng: Xét về mức sinh lợi /1$ vốn đầu tư thì Dự án K đạt cao nhất (600/1500 = 40%); dự án J: 700/4000 = 17,5%; dự án I: 300/1000 = 33,3%.

  Nhưng điều này không quan trọng, vì suất chiết khấu đã phản ảnh chi phí cơ hội của vốn. Phần giá trị hiện giá lợi ích ròng dương của dự án thể hiện giá trị tăng thêm của vốn đầu tư ban đầu sau khi đã đã đáp ứng đầy đủ lợi ích theo yêu cầu của vốn chủ sở hữu (cổ tức) và vốn vay (lãi vay). Mặt khác, dự án I và K xét về kỹ thuật, lượng vốn yêu cầu như đã định, không thể tăng thêm vốn để kỳ vọng có sự gia tăng của lợi ích (hay sự tăng của NPV).

3.5.3.2 Chỉ tiêu tỷ số B/C

Tỉ số (B/C) được ký hiệu R (hay PI), dùng để đánh giá mức độ đạt được giữa hiện giá lợi ích với hiện giá của chi phí. Suất chiết khấu dùng để hiện giá là chi phí cơ hội của vốn.

B/C cũng là chỉ tiêu thường được dùng để đánh giá cũng như xếp hạng dự án.

-              Các dự án có B/C ≥ 1 sẽ được chọn nếu ngân sách không bị giới hạn.

-              Khi chọn lựa các dự án loại trừ nhau, dự án nào có B/Cmax sẽ được chọn.

Khi so sánh lựa chọn dự án đầu tư dựa trên chỉ số B/C cần lưu ý những hạn chế của chỉ tiêu này: Nếu dùng chỉ tiêu B/C để xếp hạng các dự án, đôi khi phạm phải sai lầm (hay làm thay đổi vị thế của các dự án) nếu vốn đầu tư ban đầu của các dự án khác nhau.

Nguyên nhân: Với vốn đầu tư ban đầu lớn, thường tạo công suất lớn, thu nhập dự án cao và hiện giá thuần NPV có giá trị cao, tuy nhiên do vốn đầu tư ban đầu cao, làm cho B/C đạt không cao (do vốn đầu tư nhiều và ở mẫu số của tỉ lệ B/C).

 Thứ tự xếp hạng dự án theo B/C có thể đảo lộn so với cách xếp hạng dự án theo NPV.

Ví dụ 8. Ví dụ về lưu ý khi so sánh lựa chọn dự án theo chỉ số B/C

Xét 3 DA đều có thời hạn hoạt động là 5 năm, chi phí cơ hội của vốn là 8%/năm. Thông tin về vốn đầu tư ban đầu, lợi ích , chi phí hoạt động hàng năm cho ở bảng sau.

Bảng Vốn đầu tư ban đầu, lợi ích và chi phí hoạt động của các DA            (ĐVT: 1000$)   

Hạng mục

0

1

2

3

4

DA1

Lợi ích

1300

1500

1700

1400

Chi phi

800

950

1050

1320

1150

Lợi ích ròng

-800

350

450

380

250

DA2

Lợi ích

2600

2900

3350

2750

Chi phi

1620

1800

2250

2600

2330

Lợi ích ròng

-1620

800

650

750

420

DA3

Lợi ích

700

800

950

650

Chi phi

450

460

590

700

610

Lợi ích ròng

-450

240

210

250

40

Từ các thông tin của DA, kết quả NPV; Hiện giá lợi ích; Hiện giá chi phí đầu tư và B/C như sau:

Bảng: NPV, Hiện giá lợi ích, Hiện giá chi phí đầu tư và B/C của các DA.

Khoản mục

DA1

DA2

DA3

NPV

395.3

582.1

180.1

Hiện giá lợi ích

1,195.3

2,202.1

630.1

Hiện giá chi phí

800

1620

450

B/C

1.49

1.36

1.40

Nhận xét:

-              Chi phí đầu tư ban đầu chỉ xuất hiện ở năm 0, nên hiện giá chi phí đầu tư chính là giá trị đầu tư ban đầu.

-              Hiện giá lợi ích ròng của DA được tính bằng 2 cách:

o   Cách 1: Hiện giá lợi ích ròng = NPV + Chi phí đầu tư ban đầu P0 (áp dụng trong tình huống chi phí đầu tư ban đầu chỉ xuất hiện ở năm 0).

o   Cách 2: Hiện giá dòng lợi ích ròng từ năm hoạt động. Với thông tin ví dụ, năm hoạt động của DA là năm 1, nên ta hiện giá lợi ích ròng từ năm 1, 2, …, n về năm 0. Nếu hoạt động của DA từ năm 3, ta hiện giá dòng lợi ích ròng của DA từ năm 3 về năm 0.

-              Nếu các dự án độc lập và ngân quỹ không bị giới hạn: Các DA đều được chọn vì NPV > 0 và B/C > 1.

-              Nếu xếp hạng dự án theo NPV: Thứ tự các dự án như sau: DA2; DA1; DA3.

-              Nếu xết hạng theo R: Thứ tự các DA như sau: DA1; DA3 ; DA2. Như vậy, có sự xếp hạng DA khác nhau giữa 2 chỉ tiêu NPV và B/C.

-              Nếu các DA thuộc dạng loại trừ nhau, việc chọn lựa DA sẽ gặp khó khăn. Nguyên nhân là có sự không thống nhất giữa 2 chỉ tiêu do: Qui mô đầu tư DA khác nhau, thông thường DA có qui mô lớn sẽ tạo điều kiện để có NPV lớn, nhưng do chỉ tiêu đo lường B/C là tỉ số, nên dù chi phí đầu tư tăng gấp đôi và làm cho NPV tăng gấp đôi, nhưng B/C vẫn không đổi. 

Để thấy rõ ý trên, xét 2 dự án A và B, cả 2 DA đều có chi phí đầu tư ban đầu P ở năm 0.

Giả định  PA = 2*PB;  NPVA=2*NPVB

Hiện giá lợi ích của dự án A = NPVA + PA = 2*(NPVB +PB );

Hiện giá  chi phí DA A là PA

Hiện giá lợi ích của dự án B = NPVB +PB;

Hiện giá  chi phí DA B là PB

B/CB =(NPVB +PB)/PB = m

B/CA =(NPVA +PA)/PA =2*(NPVB +PB)/ 2*PB =(NPVB +PB)/PB = m

Qua đây cho thấy: Tuy NPV của A = 2NPV của B, nhưng tỉ số B/C của 2 DA là như nhau.

Điều này cũng cho thấy: Tiêu chuẩn NPV có ưu điểm là thể hiện độ lớn của chỉ tiêu dưới dạng tiền tệ, và giá trị của nó thể hiện giá trị tăng thêm từ vốn đầu tư ban đầu. Do vậy, nếu có sự mâu thuẫn giữa NPV và B/C khi xếp hạng các DA, thì kết qủa xếp hạng của NPV luôn được xem trọng .

3.5.3.3 Chỉ tiêu tỷ suất hoàn vốn nội bộ IRR

Tiêu chuẩn IRR được sử dụng để ra quyết định về DA.

-              Khi xét các DA độc lập và ngân sách không bị hạn chế:

-              DA có IRR > chi phí sử dụng vốn (hay suất chiết khấu) sẽ được chọn.

-              DA có IRR < Suất chiết khấu sẽ bị loại bỏ.

-              Khi chọn lựa các DA loại trừ nhau(giả định ngân sách không bị hạn chế): DA có IRRMax và IRR > chi phí sử dụng vốn sẽ được chọn.

Theo cách tính bằng cách sử dụng cú pháp hàm IRR trong chương trình Microsoft Excel, việc xác định IRR khá dễ dàng nếu đã có được dòng ngân lưu của DA, trong khi để tính NPV đòi hỏi phải xác định được suất chiết khấu phù hợp biểu hiện chi phí sử dụng vốn (rủi ro của vốn đầu tư phải phù hợp với khả năng sinh lợi của vốn).

Tuy nhiên tiêu chuẩn IRR có 1 số yếu điểm nên khi sử dụng nó để ra quyết định về DA, cần hết sức thận trọng.

* Chỉ tiêu IRR thể hiện ở dạng là tỉ lệ %, nên không đánh giá được mức độ tăng lên của vốn đầu tư như NPV, nên có thể dẫn đến kết quả đánh giá không hợp lý.

Xét 2 dự án A và B, chi phí cơ hội của vốn là 15%, IRR và NPV được tính  như sau.

Bảng : Hiện giá lợi ích ròng và suất sinh lợi nội hoàn của DA

Hạng mục

0

1

2

3

4

IRR

NPV($)

Lợi ích ròng DA A

-800

350

450

380

250

29,7%

237,4

Lợi ích ròng DA B

-1600

700

900

760

500

29,7%

474,8

Cả 2 DA đều có IRR bằng nhau nên nếu xếp hạng, chúng có thứ tự như nhau. Tuy nhiên, nếu xét theo NPV, thì DA B tốt hơn DA A nên có thứ hạng cao hơn khi xếp hạng.

* Đối với DA đầu tư có biên dạng ngân lưu như sau:

Giai đoạn đầu tư ban đầu chỉ có ngân lưu ra, nên giá trị (Bt- Ct)<0, khi chuyển sang giai đoạn hoạt động, lợi ích ròng (Bt- Ct) luôn >0, thì khi tính IRR ta chỉ có 1 kết quả.

Nguyên nhân: Ta có mối quan hệ giữa NPV (Trục tung) và chi phí cơ hội của vốn (trục hoành), khi chi phí cơ hội của vốn tăng, thì NPV giảm cho đến khi NPV =0, lúc này: Chi phí cơ  hội của vốn = IRR, khi suất chiết khấu> IRR thì NPV luôn < 0.

* Đối với DA có biên dạng ngân lưu ở giai đoạn hoạt động cắt trục hoành nhiều lần, nói khác đi lợi ích ròng (Bt- Ct) có lúc âm, lúc dương, sẽ cho nhiều kết quả IRR, lúc này việc ra quyết định về DA gặp khó khăn vì không biết nên chọn giá trị IRR nào?

Biên dạng ngân lưu cắt trục hoành nhiều lần thường thuộc về các DA mà trong quá trình hoạt động có nảy sinh việc tái đầu tư cơ bản như: Sửa chữa lớn (DA đường xá cầu cống,…) hay trang bị lại hay trang bị thêm tài sản,… hoặc các DA mà vào cuối vòng đời hoạt động của nó có nảy sinh chi phí như: Chi phí cải tạo lại đất hay trồng cây đối với DA khai thác 1 vùng mỏ (nhằm đáp ứng nhu cầu về môi trường).

Ví dụ: Xét 1 DA có thông tin như sau: Chi phí đầu tư ban đầu ở năm 0 là 100$; lợi ích ròng năm 1 là 300$; lợi ích ròng năm 2 là - 200$ (do phải đầu tư cải tạo đất để trả về hiện trạng ban đầu).

Theo biên dạng ngân lưu này, DA có 2 IRR được xác định như sau:

Khi IRR = 0, thì : NPV =

 Khi IRR = 100%, thì : NPV =

Với chi phí cơ hội của vốn là 15%, nếu chọn IRR là 0%, thì DA được chọn , nếu chọn IRR = 100%, thì DA bác bỏ. Việc ra quyết định DA theo IRR sẽ không rõ ràng.

* Khi các DA đang xem xét thuộc dạng loại trừ nhau. Giả định chúng khác nhau về:

-              Qui mô vốn đầu tư (có DA cần vốn đầu tư ban đầu nhiều và ngược lại)

-              Đời sống hữu dụng (DA 3 năm và DA 4 năm; …)

-              Hay thời điểm thực hiện DA (có DA thực hiện ở năm 0; có DA khác thực hiện ở năm 2,... )

Việc sử dụng chỉ tiêu IRR nhằm đánh giá DA trong các tình huống nêu trên có thể dẫn đến các nhận định không phù hợp. Ta sẽ khảo sát từng tình huống trên.

* Khi các DA thuộc dạng loại trừ nhau và có qui mô vốn đầu tư ban đầu khác nhau.

Ví dụ:  Xét 2 DA C và D; Chi phí cơ hội của vốn là 10%; Thông tin về vốn đầu tư ban đầu, lợi ích ròng, IRR và NPV cho ở bảng sau:

Bảng : Hiện giá lợi ích ròng và suất sinh lợi nội hoàn của DA

Hạng mục

0

1

2

3

4

IRR

NPV($)

Lợi ích ròng DA C

-1000

400

400

400

400

21.9%

267.9

Lợi ích ròng DA D

-5000

1900

1900

1900

1900

19.1%

424.55

Vì là DA loại trừ nhau, nên nếu dựa vào IRR để chọn lựa DA, thì dự án C được chọn vì có IRR lớn nhất; Tuy nhiên nếu dựa vào chỉ tiêu NPV, thì dự án D có giá trị cao nhất.

Nguyên nhân có sự không thống nhất giữa 2 chỉ tiêu là do qui mô vốn đầu tư của DA khác nhau.

Có nhiều lập luận để cho thấy tính ưu việt của chỉ tiêu NPV, một trong các lập luận đó là: DA sử dụng đến các nguồn lực khan hiếm của nền kinh tế, do vậy: Lợi ích tăng thêm là vấn đề cần dược quan tâm và xem trọng, chỉ tiêu NPV đáp ứng được việc đánh giá vấn đề này. Lập luận khác: Nếu thực hiện DA C, điều này có nghĩa là: Chênh lệch về vốn đầu tư giữa DA D và C là 5000 - 1000 = 4000$ sẽ được đầu tư vào 1 DA khác hay đầu tư vào thị trường vốn có hiện giá lợi ích ròng NPV =0, giả thiết này hoàn toàn nhất quán với nguyên tắc căn bản của tiêu chuẩn hiện giá ròng.

Lập luận ủng hộ việc thực hiện DA D: Giả định có 1 DA E nào đó với chi phí đầu tư là 4000$, ngân lưu ròng hàng năm của DA là chênh lệch giữa ngân lưu của DA D và C, vì NPV có tính tổng hay: NPV (D) = NPV(C) +NPV(E), như vậy NPV (E) sẽ dương. Việc thực hiện 2 DA C và E có NPV dương và IRR> chi phí cơ hội của vốn vẫn tốt hơn việc chỉ thực hiện 1 DA C, và khi thực hiện cả 2 DA này chính là: Thực hiện DA D.

Trong khi IRR thể hiện suất sinh lợi bình quân của DA ở hàng năm, nhưng do việc đo lường của chỉ tiêu dựa trên tỉ lệ %, nên chỉ tiêu này không thể hiện được độ lớn của sự gia tăng lợi ích. Một điều dễ nhận thấy là:

-              Với 40% tính trên 1000$ thì giá trị là : 1000 * 40%     = 400$.

-              Với 10% tính trên 10.000$ thì giá trị là : 10.000*10% = 1000$.

Khi có sự mẫu thuẩn giữa chỉ tiêu IRR và NPV, thì chỉ tiêu NPV luôn được xem trọng và là cơ sở để ra quyết định về DA.

Trong tình huống nêu trên, DA D được chọn.

* Khi các DA thuộc dạng loại trừ nhau và có thời gian hữu dụng khác nhau  .

Tuy vòng đời của DA khác nhau không thể so sánh với nhau được, nhưng trong tình huống này, ta xét trường hợp: Việc tạo ra số lần có được lợi ích ròng của các DA là như nhau, nhưng thời điểm có được lợi ích ròng lại khác nhau.

Ví dụ: Xét DA trồng rừng trên 1 lô đất, sản phẩm của DA là gỗ thu hoạch vào cuối đời của nó, chi phí sử dụng vốn là 8%; do sử dụng giống cây trồng khác nhau, có 2 phương án thực hiện:

-              Phương án 1: Chi phí đầu tư ban đầu là 1000$, sản phẩm thu hoạch vào cuối năm thứ 5 với giá trị dự đoán là 3200$. Giả định sau khi thu hoạch, lô đất không thể tiếp tục gieo trồng được.

-              Phương án 2: Chi phí đầu tư ban đầu là 1000$, sản phẩm thu hoạch vào cuối năm thứ 10 với giá trị dự đoán là 5200$.

Giả định trong suốt vòng đời của DA không nảy sinh thêm chi phí nào.

Bảng : Hiện giá lợi ích ròng và suất sinh lợi nội hoàn của DA

Hạng mục

0

1

….

5

…

10

IRR

NPV($)

Ngân lưu ròng PA1

-1000

-

-

3200

33,7%

1177,9

Ngân lưu ròng PA2

-1000

-

-

-

-

5200

17,9%

1408,6

Nhận xét: Nếu dựa vào chỉ tiêu IRR, thì phương án 1 được chọn vì có IRRmax, tuy nhiên khi xét theo chỉ tiêu NPV, thì phương án 2 được chọn vì có NPVmax.

Với lập luận đã nêu ở trên, trong tình huống này, PA 2 được chọn vì có NPV lớn nhất.

* Khi các DA thuộc dạng loại trừ nhau và có thời điểm đầu tư khác nhau  .

Thời điểm thực hiện DA có tác động đến hiện giá trị hiện giá lợi ích ròng nhưng không làm thay đổi IRR, do vậy, việc dựa vào IRR để ra quyết định sẽ không hợp lý.

Ví dụ: Xét 2 DA G và H, cả 2 DA đều có dòng lợi ích như nhau là 1 năm, nhưng thời điểm thực hiện DA lại khác nhau, giả định chi phí cơ hội của vốn là 9%. Thông tin về DA như sau.

Bảng : Hiện giá lợi ích ròng và suất sinh lợi nội hoàn của DA 

Hạng mục

0

1

…

5

6

IRR

NPV($)

DA G nếu thực hiện ở năm 0
DA G nếu thực hiện ở năm thứ 5

DA H nếu thực hiện ở năm 0
DA H nếu thực hiện ở năm thứ 5

-1000

-

-1000

-

1500

-

1600

-

-

-

-

-

-

-1000

-

-1000

-

1500

-

1600

50%

50%

60%

60%

376,1

244,5

467,9

304,1

Qua tính toán cho thấy: Thời điểm đầu tư khác nhau, sẽ cho hiện giá lợi ích ròng là khác nhau, nhưng IRR không thay đổi, do vậy, nếu dựa vào IRR để ra quyết định chọn lựa DA, đôi khi phạm phải sai lầm.

Nếu xét DA G ở thời điểm năm 0 và DA H ở thời điểm năm thứ 5, nếu dựa vào IRR, thì DA H được chọn, nhưng nếu dựa vào NPV, DA G sẽ được chọn.

Khi so sánh DA G và H ở cùng thời điểm năm 0, thì cả 2 chỉ tiêu IRR và NPV cùng cho 1 kết quả chọn lựa như nhau là : Cùng chọn DA H.

Tóm lại: Qua các phần lập luận nêu trên, cho thấy: Chỉ tiêu NPV có ưu điểm hơn so với các chỉ tiêu IRR hay tỉ số B/C, vì nó là thể hiện độ lớn của lợi ích và đánh giá chính xác lợi ích của độ lớn sẽ nhạy cảm với thời gian, do vậy, cần ưu tiên về kết quả của NPV trong việc đánh và chọn lựa DA.

3.5.3.4  NPV và việc đánh giá dự án trong điều kiện thực tế

µ Lưu ý

* Trong thực tế, khi chọn lựa các dự án loại trừ nhau, thường gặp phải các DA có thời hạn không bằng nhau, đồng thời tác động của thuế có ảnh hưởng đến quyết định thay thế tài sản. 

 * Trong trường hợp có tác động của thuế, giá trị hiện giá của DA đạt khác nhau và ảnh hưởng đến hiện giá ròng của DA, nên ảnh hưởng đến việc ra quyết định chọn lựa dự án, nên việc đánh giá DA cần xét đến tác động này.

* Trong tình huống các DA có thời hạn hữu dụng (tuổi thọ) khác nhau, cần có phương pháp đánh giá phù hợp nhằm đưa ra quyết định đúng đắn.

1. Đánh giá các dự án có tuổi thọ khác nhau

µ Khái quát

Về lý thuyết, giá trị hiện giá lợi ích ròng NPV đạt cao hay thấp sẽ phụ thuộc vào các yếu tố:

* Suất chiết khấu.

* Đặc điểm của dòng ngân lưu: Dòng ngân lưu có các dạng sau

-              Các khoản lợi ích ròng có giá trị như nhau qua các năm.

-              Các khoản lợi ích ròng đạt cao ở những năm đầu và thấp ở các năm sau (hoặc ngược lại).

-              Dòng ngân lưu có các giá trị âm dương lẫn lộn; …

* Thời hạn của DA: Thông thường DA có ngân lưu dài theo thời gian sẽ có NPV đạt cao hơn DA ngân lưu theo thời gian ngắn.   

* Về nguyên tắc, các DA có thời gian hữu dụng khác nhau, thì không thể so sánh trực tiếp, mà cần có 1 phương pháp đánh giá phù hợp.

* Phương pháp đánh giá các DA có đời sống hữu dụng khác nhau luôn dựa trên cơ sở luận hay các giả định. Xét 2 phương pháp đánh giá dự án:

-              Tạo cho các DA có thời gian hữu dụng như nhau.

-              Sử dụng chỉ tiêu EA và ANW.

µ Phương pháp tạo thời gian hữu dụng như nhau

Để tạo điều kiện cho các DA có thời hạn như nhau, có các cách sau:

* Tái đầu tư trở lại nhiều lần các DA ngắn hạn cho đến khi thời hạn hữu dụng của nó bằng với dự án đang so sánh.

* Dừng DA sớm hơn thời hạn hữu dụng của nó để có thời hạn bằng với dự án đang so sánh.

Vấn đề đặt ra là:

* Khi tái đầu tư, thì dòng tiền tái đầu tư sẽ ra sao?

 * Nếu dừng dự án sớm hơn thời gian hữu dụng, thì cách đánh giá hiện giá như thế nào?

a. Đánh giá các DA theo quan điểm thu nhâp ròng tương thích với vốn đầu tư ban đầu.

* Xét dự án A có thời gian hữu dụng là m năm; dự án B có thời gian hữu dụng là n năm, với m > n.

* Theo quan điểm này, vốn đầu tư ban đầu khác nhau, nên khoản thu nhập của DA cũng khác nhau, từ cơ sở này, để đánh giá các dự án, có 2 cách sau

Cách 1: Rút ngắn thời gian hữu dụng của DA .

Khi rút ngắn thời gian hữu dụng của DA, thì mức đầu tư ban đầu tương thích với tỉ lệ giữa hiện giá lợi ích ròng của 1 số thời hạn đang xét với hiện giá lợi ích của cả thời hạn hữu dụng DA.

  * DA A có thời gian là m năm, chi phí đầu tư ban đầu được thực hiện ở năm hiện tại (năm 0). Chi phí đầu tư ban đầu và lợi ích ròng qua các năm như sau.

Năm 0

Năm 1

Năm 2

Năm…

Năm n

Năm …

Năm m

(B0 -C0)

(B1-C1)

(B2 - C2)

…

(Bn - Cn)

…

(Bm - Cm)

* Gọi A2 là DA A với lợi ích ròng xét đến năm n .

Năm 0

Năm 1

Năm 2

Năm…

Năm n

(B0 -C0)’

(B1-C1)

(B2 - C2)

…

(Bn - Cn)

 Theo lý luận: Nếu DA thực hiện với thời gian hữu dụng là m, vốn đầu tư ban đầu cần là (B0 -C0). Nếu DA thực hiện với thời gian hữu dụng ngắn hơn là n, thì vốn đầu tư ban đầu cần sẽ ít hơn và được ký hiệu là (B0 -C0)’.

Mức độ vốn đầu tư ban đầu ít hơn của DA A2 được xác định bằng 1 tỉ lệ t so với vốn đầu tư ban đầu là của DA A .

Tỉ lệ t được xác định như sau:  

Theo cách tính t, PV thể hiện giá trị hiện giá của các khoản lợi ích ròng về hiện tại.

Tử số thể hiện giá trị hiện giá của n khoản lợi ích ròng.

  = PV(A2)

Mẫu số là hiện giá của m khoản lợi ích ròng.

=PV(A)

 Hiện giá NPV của dự án A2 được mô tả như sau:

NPV(A2)= t*(chi phí đầu tư cơ bản của DA A)+ PV{(B0 -C0),(B1-C1),(B2 - C2), …..,(Bn - Cn)}  

 Vậy:     NPV(A2)= t* NPV (A)                                                     

 Suất chiết khấu dùng để hiện giá là chi phí cơ hội của vốn.

Ví dụ 9. Ví dụ lựa chọn dự án bằng cách rút ngắn thời gian hữu dụng

Có thông tin về 2 dự án loại trừ nhau như sau (đvt: $)

Hạng mục

0

1

2

3

1. Dự án A

a. Thu nhập

b. Chi phí

15000

9500

2700

13500

5500

14400

7100

2. Dự án B

a. Thu nhập

b. Chi phí

7000

6600

1700

7200

2500

Suất chiết khấu phù hợp cho 2 dự án r =18%.

Yêu cầu: Ra quyết định về dự án bằng phương pháp hệ số vốn đầu tư ban đầu t .

Bảng ngân lưu ròng của 2 dự án như sau:                                                ĐVT: $

Khoản mục

Năm 0

Năm 1

Năm 2

Năm 3

NPV

Dự án A

-15000

6800

8000

7300

951.19

Dự án B

-7000

4900

4700

528.01

Hiện giá thu nhập của dự án A xét đến năm 2 là: 11,508 ($)

Hiện giá thu nhập của dự án A xét đến năm 3 là: 15,951 ($)

Hệ số t khi rút ngắn thời gian hữu dụng của dự án A là

NPV của dự án A khi dã rút ngắn thời gian hữu dụng theo hệ số t là:

Như vậy lựa chọn dự án A vì NPV(A’) > NPV(B)

Cách 2: Kéo dài vòng đời của DA bằng việc tái đầu tư trở lại.

* Do dự án B có thời hạn ngắn, để tạo thời hạn hữu dụng như DA A, khi DA B kết thúc, nó sẽ được tái đầu tư thêm 1 kỳ, 2 kỳ, …, k kỳ.

* Nếu sau k lần tái đầu tư, thời hạn hữu dụng của DA B bằng dòng ngân lưu của DA A, ta có thể so sánh 2 DA, nếu dòng ngân lưu kéo dài của DA B > dòng ngân lưu của DA A, ta áp dụng cách 1: Cắt bớt thời đoạn của DA B.

* Khi tái đầu tư, tuỳ thuộc vào nhận định về tương lai mà dòng tiền tái đầu tư sẽ như dòng tiền của kỳ đầu tư trước hay sẽ thay đổi.

Ví dụ 10. Ví dụ kéo dài vòng đời dự án bằng tái đầu tư

Xét 2 DA thuộc dạng loại trừ nhau. DA A có thời gian hữu dụng là 5 năm; DA B có thời gian hữu dụng là 3 năm, chi phí cơ hội của vốn là 8%. Chi phí đầu tư ban đầu, lợi ích ròng hàng năm của 2 DA được mô tả như sau:

Bảng Vốn đầu tư ban đầu, lợi ích ròng của các DA                                     (ĐVT: 1000$)     

Dòng ngân lưu ròng

0

1

2

3

4

5

6

DA A

DA A2

DA B
Tái đầu tư
DA B2

-1000

-1000

-800

-800

600

600

450

450

600

600

450

450

600

600

450
-800

-350

600

450

450

600

450

450

0

450

450

DA A và DA B là các DA gốc ban đầu;     

DA A2: Là DA A được xét trong 3 năm

DA B2 là DA B được nối kết 1 vòng hoạt động tạo cho dòng ngân lưu dài 6 năm.

Ở năm thứ 3 khi DA B kết thúc, sẽ được tái đầu tư lại với giả định: Chi phí đầu tư  ban đầu, lợi ích ròng không đổi so với lần đầu tư thứ nhất. Do vậy, ở năm thứ 3, có khoản lợi ích ròng 450$ của lần đầu tư thứ nhất và –800 là chi phí đầu tư ban đầu cho việc tái đầu tư DA.

Đánh giá 2 DA theo cách 1: Xét DA A kết thúc ở năm thứ 3 và so sánh với DA B có 3 năm

NPV(A) = -1000+ PV(Dòng ngân lưu lợi ích ròng của DA)

àNPV(A2) = t * NPV(A) = 0.6455*1395,63 = 900,81$.

NPV(B) = -800 + PV(Dòng ngân lưu lợi ích ròng của DA)

Nhận xét: NPV(A2) >NPV(B)à DA A được chọn.

* Đánh giá các DA theo cách 2 : Tạo dòng ngân lưu nối tiếp cho DA B và gọi là DA B2.

NPV(B2) = -800 + PV(Dòng ngân lưu lợi ích ròng của DA)

                =

Để dòng ngân lưu nối tiếp của DA B2 có cùng thời gian với DA A là 5 năm, ta kết thúc DA B2 ở năm thứ 5, gọi đây là DA B3. Cần tính t.

NPV(B3) = t * NPV(B2) = 0,8038* 645,23 = 518,63$

Vì NPV(A) = 1.395,63$ > NPV(B3) = 518,63$ à  DA A được chọn.

b. Phương pháp dòng ngân lưu liên kết.

* Khái niện về dòng ngân lưu liên kết: Là dòng ngân lưu được tạo ra dựa trên cơ sở của dòng ngân lưu cũ và kéo dài thời hạn của nó trên cơ sở nêu ra 1 số giả định.

* Theo phương pháp này, ngân lưu các DA có vòng đời khác nhau được thay thế bằng ngân lưu mới có vòng đời dài hơn (liên kết thêm 1,2,.., n vòng đời vào ngân lưu cũ để tạo ngân lưu mới dài hơn).

* Để có thể liên kết thêm 1 số thời hạn vào ngân lưu cũ, phương pháp dựa trên các giả định về: Việc giá trị tái đầu tư tài sản (thay đổi hay không thay đổi); Công suất của tài sản (tăng hay không đổi); Khả năng tạo ra độ lớn của ngân lưu dự án liên kết…

* Phương pháp dòng ngân lưu liên kết xét các tình huống sau:

-              Dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ.

-              Dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu khác dòng ngân lưu cũ

* Quyết định chọn lựa DA theo phương pháp dòng ngân lưu liên kết: DA được chọn có NPV lớn nhất

è Tình huống dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ

Trường hợp 1:Tuổi thọ của dự án này là bội số của dự án kia

Trong tình huống này, vòng đời của dự án này sẽ là bội số so với vòng đời của dự án khác. Để khảo sát cách đánh giá dự án trong tình huống này, xét ví dụ sau.

Ví dụ 11. Tình huống dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ với tuổi thọ của dự án này là bội số của dự án kia

Doanh nghiệp đang xem xét việc đổi mới thiết bị máy móc cho 1 phân xưởng. Trên thị trường có 2 loại máy với thời hạn sử dụng khác nhau.

Dự án M1: Máy có tuổi thọ 2 năm.

Dự án M2: Máy có tuổi thọ 4 năm. Thông tin về dự án M1 và M2 cho ở bảng sau.

Với hệ số chi phí sử dụng vốn WACC =10%. Hãy giúp doanh nghiệp chọn lựa dự án. Biết rằng dư án M1và M2  thuộc dạng loại trừ nhau.

Bảng :  Vốn đầu tư, thu nhập và giá trị NPV của dự án M1 và M2  (Đvt:Tr đ)

Dự án

Năm

NPV

(r= 10%)

0

1

2

3

4

M1

M2

-100

-150

90

68.5

90

68.5

-

68.5

-

68.5

56.2

67.1

NPVM1=- 100+=56.2

và NPVM2= -150 + =67.1

(Lưu ý: Theo thông tin, giá trị thanh lý cuối kỳ của 2 dự án đều =0)

Nếu không xét đến thời hạn của các dự án, căn cứ vào NPV, dự án M2 có NPV MAX , nên sẽ được chọn. Tuy nhiên, việc chọn lựa dự án như trên không hợp lý, vì dòng ngân lưu của 2 dự án không bằng nhau. Cần đánh giá dự án dựa trên cớ sở sử dụng phương pháp thay thế.

Gọi M’1 là ngân lưu của dự án được thực hiện khi dự án M1 kết thúc với giả định: Giá trị mua tài sản, công suất, độ lớn của ngân lưu, giá trị thanh lý dự án không đổi so với dự án M1.

Ta thiết lập dòng ngân lưu mới M1+M’1 với nội dung giả định là:  cho dự án M1 với giả định: Phân xưởng sẽ thực hiện trang bị máy M1, sau 2 năm sẽ tiếp tục đầu tư lại loại máy này.

Thông tin về vốn đầu tư , khoản thu nhập hàng kỳ của các dự án cho ở bảng sau.

     Bảng :                     Dòng ngân lưu của các DA                           (Đvt:Tr đ)

Dự án

Năm

NPV

(r= 10%)

0

1

2

3

4

M1

M2

M’1

M1+M’1

-100

-150

-

-100

90

68.5

-

90

90

68.5

-100

-10

-

68.5

90

90

-

68.5

90

90

56.2

67.1

46.4

102.6

NPVM1= =46.4 

và NPVM1+M’1=-100+=102.6

Do NPV M1+M’1 đạt lớn nhất, nên sẽ được chọn. Nói khác đi doanh nghiệp nên chọn dự án M1.

Trường hợp 2:Tuổi thọ của các dự án là bất kì

Với các dự án có tuổi thọ bất kỳ, để tạo điều kiện cho các dự án có tuổi thọ như nhau, ta nối kết nhiều lần cho các dự án. Vấn đề này được thảo luận thông qua ví dụ sau.

Ví dụ 12. Tình huống dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ với tuổi thọ của các dự án là bất kì

Doanh nghiệp đang xem xét việc đổi mới thiết bị máy móc cho 1 phân xưởng. Trên thị trường có 2 loại máy, mỗi loại máy được xem là 1 dự án.

Dự án M: Máy có tuổi thọ 2 năm.

Dự án N: Máy có tuổi thọ 3 năm.

Giá trị thanh lý vào cuối vòng đời của dự án = 0; WACC=15%/năm.

Thông tin về vốn đầu tư, thu nhập của các dự án cho ở bảng sau.  Hãy giúp doanh nghiệp ra quyết định về dự án (2 dự án thuộc dạng: Loại trừ nhau);        

  Bảng :   Vốn đầu tư ban đầu-Thu nhập của 2 dự án M và N  (Đvt: tr đ).

Dự án

Năm

NPV

(r =15%)

0

1

2

3

4

5

6

M

N

-50

-80

35

45

45

50

55

14.5

33.1

NPVM= -50+=14,5   và    NPVN= - 80+=33,1

Nhận xét: Nếu không xét đến vòng đời của DA, thì NPVN > NPVM, nên dự án N sẽ được chọn. Tuy nhiên,việc chọn lựa trên không hợp lý, cần đánh giá DA dựa trên dòng ngân lưu nối tiếp. Gọi:

* M1 là dự án sẽ được thực hiện sau khi dự án M kết thúc. Giả định dòng ngân lưu của dự án M1 có kiểu mẫu như dòng ngân lưu của dự án M;  giá trị thanh lý của dự án M ở cuối kỳ = 0.

* M2 là dự án sẽ được thực hiện sau khi dự án M1 kết thúc. Giả định dòng ngân lưu của dự án M2 có kiểu mẫu như dòng ngân lưu của dự án M1;  giá trị thanh lý của dự án M1 ở cuối kỳ = 0.

 * M+M1+M2 là dự án với nội dung giả định: Thực hiện dự án M 3 lần với thời hạn thực hiện nối tiếp nhau, điều này có nghiã: Sau 2 năm sử dụng máy M,sẽ tiếp tục tái đầu tư máy M lần 2, tương tự sẽ tái đầu tư lần 3. 

 * N1 là dự án sẽ được thực hiện sau khi dự án N kết thúc. Giả định dòng ngân lưu của dự án N1 có kiểu mẫu như dòng ngân lưu của dự án N;  Giá trị thanh của dự án N ở cuối kỳ = 0.

 * N+N1 là dự án với nội dung giả định: Thực hiện dự án N 2 lần với thời hạn thực hiện nối tiếp nhau, điều này có nghĩa: Sau 3 năm sử dụng máy N, sẽ tiếp tục tái đầu tư máy N lần 2.

Vốn đầu tư, thu nhập hàng kỳ của các dự án cho ở bảng sau.

Bảng :                                  Dòng ngân lưu của các DA                            (Đvt: trđ)

Dự án

Năm

NPV

(r=15%)

0

1

2

3

4

5

6

M

M1

M2

M+M1+M2

N

N1

N+N1

-50

-

-

-50

-80

-

-80

35

-

-

35

45

-

45

45

-50

-

-5

50

-

50

-

35

-

35

55

-80

-25

-

45

-50

-5

-

45

45

-

-

35

35

-

50

50

-

-

45

45

-

55

55

14.5

10.9

8.3

33.7

33.1

21.8

54.9

NPV(M1) ==10,9 

và   NPV(M2)= - = 8,3   
NPV(M+M1+M2) = -50+  = 33,7

NPV(N1)= - =21,8

NPV(N+N1) = - 80+ = 54,9

Qua kết quả trên cho thấy: NPV(N+N1) > NPV(M+M1+M2), nên dự án N+N1 được chọn. Nói khác đi, doanh nghiệp nên chọn dự án N2.

è Tình huống dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu khác dòng ngân lưu cũ

* Trong nhiều trường hợp, khi sử dụng phương pháp dòng ngân lưu nối tiếp để đánh giá các dự án có vòng đời khác nhau 1 cách máy móc, sẽ tạo ra dòng ngân lưu nối tiếp dài và những dự đoán về sự ổn định của thu nhập; chi tiêu đầu tư ban đầu cho dự án nối tiếp với độ chính xác không cao.

Ví dụ: Xét dự án G1 và G2, thuộc dạng loại trừ nhau, dự án G1 có tuổi thọ là 4 năm và dự án G2 có tuổi thọ là 7 năm. Để đánh giá và chọn lựa dự án theo như phương pháp dòng ngân lưu nối tiếp, ta có: Dự án G1 được tiếp nối 7 lần với thời hạn 4 năm /lần nhằm tạo dòng ngân lưu có thời hạn 28 năm; Dự án G2 được tiếp nối 4 lần với thời hạn 7 năm /lần để tạo dòng ngân lưu có thời hạn 28 năm. Trong trường hợp này,việc giả định thu nhập kỳ vọng hàng kỳ của DA cũng như chi phí đầu tư ban đầu không thay đổi trong 1 khoản thời gian dài sẽ không có ý nghĩa thực tế.

* Trong quá trình sử dụng tài sản, vì nhiều mục tiêu khác nhau (thay đổi thiết bị theo tiến bộ khoa học kỹ thuật; giảm tác động của hao mòn vô hình; Tạo điều kiện thu hồi vốn nhanh; …), nên thời hạn sử dụng tài sản có thể < thời hạn sử dụng theo thiết kế kỹ thuật.

Nếu thời hạn sử dụng tài sản < thời hạn theo kỹ thuật, được gọi là thời hạn sử dụng theo quan điểm kinh tế. Trong trường hợp này, khi DA kết thúc, có thêm khoản thu nhập do thanh lý tài sản.

* Từ các thảo luận trên, để so sánh các DA có tuổi thọ không bằng nhau, phương pháp dòng ngân lưu liên kết vẫn được sử dụng, tuy nhiên:

-              Giá trị vốn đầu tư và ngân lưu nối tiếp của DA có thể khác so với dòng ngân lưu ban đầu.

-              Thời hạn của DA nối tiếp có thể ngắn, nên có khoản thu thanh lý tài sản cuối vòng đời DA. 

* Sau khi dự đoán các khoản thu nhập; chi phí đầu tư  và thiết lập dòng ngân lưu nối tiếp, dự án có dòng ngân lưu hiện giá với NPVMAX sẽ được chọn .

Ví dụ 13. Tình huống dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu khác dòng ngân lưu cũ

Doanh nghiệp đang xem xét 3 dự án về đổi mới trang thiết bị với WACC = 10%, thông tin về các dự án cho ở bảng sau

       Bảng : Thời hạn; Giá trị dòng ngân lưu thu nhập; Giá trị NPV của các DA. 

Dự án

Thời hạn (năm)

Dòng ngân lưu (tr đồng )

NPV

(r=10%)

0

1

2

3

4

5

G1

G2

G3

2

4

5

-60

-80

-125

50

45

50

45

40

45

-

30

45

-

30

40

-

-

40

22.7

36.9

43.6

Hãy giúp doanh nghiệp chọn lựa phương án đầu tư đổi mới thiết bị

Theo thông tin: Dự án G1 có thời hạn là 2 năm; Dự án G2 có thời hạn là 4 năm;  Dự án G3 có thời hạn là 5 năm. Nếu sử dụng dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ, thì thời hạn nối tiếp về dòng ngân lưu của dự án phải có thời hạn là: 4*5 = 20 năm. Với thời hạn này, nếu dự báo về chi phí đầu tư, thu nhập ngân lưu của dự án tương tự như dự án cũ sẽ không thực tế. Việc tạo thời hạn bằng nhau cho các DA như sau:

Với dự án G1: Giả định có thông tin: Sau 2 năm, nếu trang bị lại tài sản, thì chi phi đầu tư ban đầu là 75 trđ (do có những cải tiến kỹ thuật về máy móc) và thu nhập hàng năm đạt là 60 trđ/năm, nếu dự án nối tiếp dừng lại sau 1 năm, giá trị thanh lý dự kiến là 25 tr.                

Với dự án G2: Nếu dự án dừng lại ở cuối năm 3, giá trị thanh lý dự kiến là 20 tr.                      

Với dự án G3: Nếu dự án dừng lại ở cuối 3, giá trị thanh lý dự kiến là 50 tr.

Dòng ngân lưu và giá trị NPV của các dự án theo thời hạn 3 năm cho ở bảng sau.

Bảng :  Thu nhập dòng ngân lưu liên kết và giá trị NPV của các DA     ĐVT: Tr đ

Dự án

Thu nhập dòng ngân lưu

NPV

k=10%

0

1

2

3

G1

G’1

G1+G’1

G’2

G’3

-60

-

-60

-80

-125

50

-

50

45

50

45

-75

-30

40

45

-

60+25

60+25

30+20

45+50

22.7

13.5

24.52

31.53

29.02

Do  NPVG’2  đạt lớn nhất, nên dự án G2 được chọn.

µ Phương pháp đánh giá dự án dựa trên chỉ tiêu EA và ANW

Thực chất của phương pháp sử dụng chỉ tiêu EA và ANW để đánh giá dự án là do hệ luận cuả phương pháp sử dụng dòng ngân lưu nối tiếp. Vì giá trị của chỉ tiêu EA hay ANW được tính từ dòng ngân lưu nối tiếp của dự án, nên thay vì sử dụng dòng ngân lưu nối tiếp để đánh giá các dự án tuổi thọ không bằng nhau, có thể sử dụng EA hay ANW để ra quyết định, dự án có EA hay ANW lớn nhất sẽ được chọn.

Đánh giá các dự án có vòng đời khác nhau bằng chỉ tiêu EA (Equivalent Annuity).

EA là: Giá trị các khoản thu nhập định kỳ bằng nhau từ giá trị của dòng ngân lưu thu nhập DA.

a. Cách tính giá trị EA.

Với  r : Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp, n là tuổi thọ của dự án

b. Các bước thực hiện phương pháp EA để đánh giá dự án.

* Bước 1 : Xác định giá trị NPV của từng dự án(căn cứ vào dòng ngân lưu chính).

* Bước 2 : Xác định EA của từng dự án.

* Bước 3 : So sánh EA của các dự án. Dự án được chọn sẽ có EAMAX.

Đánh giá các DA bằng chỉ tiêu ANW

a. Khái quát

* Thực chất của việc sử dụng ANW để đánh giá dự án là từ hệ luận của phương pháp sử dụng dòng ngân lưu nối tiếp. Thay vì sử dụng dòng ngân lưu nối tiếp để đánh giá các dự án có tuổi thọ không bằng nhau,có thể sử dụng chỉ tiêu ANW của dự án để ra quyết định. Dự án có ANWMAX sẽ được chọn.

* ANW là: Giá trị lợi nhuận trung bình hàng kỳ bằng nhau của dòng ngân lưu.

b. Cách tính giá trị ANW.

b.1. Tổng quát về ANW. 

* Về lý thuyết: Lợi nhuận được xác định bằng tổng thu nhập trừ đi chi phí.

* ANW là lợi nhuận bình quân hàng kỳ của dự án; Được xác định là khoản chênh lệch giữa: Thu nhập bình quân hàng kỳ và chi phí bình quân hàng kỳ của của dự án.

Thu nhập bình quân hàng kỳ của dự án bao gồm: Khoản thu nhập bình quân hàng kỳ và khoản thu nhập bình quân hàng kỳ do thu hồi thanh lý dự kiến của dự án. Gọi

-              EA: Thu nhập bình quân hàng kỳ của dự án, được tạo bởi giá trị hiện giá dòng ngân lưu  thu nhập của dự án (không tính khoản thu hồi thanh lý dự kiến và giá trị đầu tư ban đầu của dự án).

-              RV : Thu nhập bình quân hàng kỳ của dự án, được tạo bởi giá trị thanh lý kỳ vọng ở cuối kỳ RVn của dự án.

-               : Chi phí bình quân hàng kỳ của dự án = Chi phí đầu tư ban đầu của nó.

Khi đó            

b.2. Cách tính các giá trị EA; RV và AC bình quân.

 * Cách tính EA.

 Gọi NCB (Net Cash Benefits): Hiện giá các khoản thu nhập thuần kỳ vọng của dự án, (không xét khoản thu RVn), từ NCB, sẽ xác định được EA . Ta có:

Từ NCB, EA được xác định như sau:

   (I4)

Vậy:         

 * Cách tính RV.

Gọi: RV là Khoản thu nhập thanh lý bình quân hàng kỳ của dòng ngân lưu, được tạo bởi giá trị thanh lý dự kiến cuối kỳ RVn của dự án.

Ta có :

RV+RV(1+r) + RV(1+r)2 +…+RV(1+r)n-1= RVn.

Chia cả 2 vế cho(1+r)n, ta được:

         .  

Hay :    (I5)

Suy ra:   Hay:   

Vậy:         

* Cách tính  :

Chi phí này được tính từ chi phí đầu tư ban đầu P0, nói khác đi, P0 được phân bổ đều cho các năm của dự án.

Ta có:P0 =    (I6)

Vậy:   

Tóm lại: 

Vậy :

Nguyên tắc chọn lựa dự án theo tiêu chuẩn ANW: Dự án được chọn có ANW > 0 và ANWMAX .

Ví dụ 14. Lựa chọn dự án theo tiêu chuẩn EA và ANW

Xét dự án H1 có: P0=100 trđ, thời hạn của dự án là 2 năm,thu nhập hàng năm cho ở bảng sau; Dự án H2 có P0=150 trđ, thời hạn của dự án là 4 năm, thu nhập hàng năm cho ở bảng sau; Giá trị thanh lý dự kiến cuối kỳ hoạt động của dự án H1 là RV2 =15 trđ và của dự án H2 là RV4 =30 trđ .Hãy chọn lựa dự án theo pp dòng ngân lưu nối tiếp; EA và ANW

 * Chọn lựa dự án theo phương pháp dòng ngân lưu nối tiếp.

Bảng :Kết quả đánh giá dự án theo pp dòng ngân lưu nối kết của dự án H1và H2  (Đvt:Tr đ)

Dự án

Năm

NPV

(r=10%)

0

1

2

3

4

H1

H2

H’1

H1+H’1

-100

-150

-

-100

80

70

-

80

90+15

75

-100

5

-

80

90

80

-

90+30

90+15

90+15

59.5

117.7

49.2

108.7

NPVH1=-100+  =59,5 ;    

NPVH2 =-150+= 117,7

NPVH’1= =49,2  ;   

NPVH1+H’1= -100+=108,7

Dự án H2 được chọn vì có NPV lớn nhất .

* Chọn lựa dự án theo giá trị EA.

Với: NPVH1= 59,5   và NPVH2= 117,7.Giá trị EAH1 và EAH2 được xác định như sau:

EAH1=NPVH1trđ 

EAH1=NPVH1trđ    

Vì EAH2> EAH1, nên dự án H2 được chọn (kết quả chọn lựa như phương pháp dòng ngân lưu nối kết).

* Chọn lựa dự án theo giá trị ANW.

Ta có:  ANW = EA + RV - .

a. Xác định giá trị EAH1 và EAH2.

Ta có: NCBH1==147,1.      è  EAH1=147,1*= 84,8

Ta có: NCBH2= =247,2 .   è EAH2 =247,2*=78

b. Xác định giá trị RVH1 vàRVH2.

RVH1= RV2

RVH2= RV4

c. Xác định giá trị H1 và H2 .

d. Xác định giá trị ANW của 2 dự án.

ANWH1 = 84,8 + 7,1 – 56,62 = 34,29  ;               ANWH2 = 78 + 6,5 – 47,3 = 37,13

Vì  ANWH2 > ANWH1, nên dự án H2 được chọn.

Có nhiều cách ra quyết định về các DA có thời hạn khác nhau, tuy nhiên cần lưu ý điểm sau:

Trường hợp dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu như dòng ngân lưu cũ, thì kết quả tính EA và ANW từ dòng ngân lưu gốc hay dòng ngân lưu nối tiếp đều như nhau. Ở trường hợp này, có thể sử dụng EA để ra quyết định, để thực hiện phương pháp này, cần có giả định: Trong tương lai, khi tái đầu tư sản, dòng ngân lưu sẽ giống dòng ngân lưu gốc ban đầu và chỉ nên sử dụng giả định này khi nền kinh tế khá ổn định; Các tiến bộ về khoa học kỹ thuật diễn biến với tốc độ trung bình.

Trường hợp dòng ngân lưu nối tiếp có kiểu mẫu khác dòng ngân lưu cũ (thu nhập hàng năm, vốn đầu tư ban đầu, … khác với dòng ngân lưu ban đầu), thì kết quả tính EA và ANW từ dòng ngân lưu gốc sẽ khác với kết quả tính được từ dòng ngân lưu nối tiếp. Ở trường hợp này, nên sử dụng pp dòng ngân lưu nối tiếp để ra quyết định về dự án. 

2. Ảnh hưởng của thuế đối với việc quyết định thay thế tài sản.

Trong thực tế, do nhu cầu thay đổi công nghệ, thay đổi chất lượng sản phẩm sản xuất để phù hợp với thị hiếu cũng như tạo khả năng cạnh tranh trên thị trường, doanh nghiệp thường thay thế các trang thiết bị cũ bằng các thiết bị mới. Khi thực hiện các dự án này, cần lưu ý:

* Để thực hiện dự án, cần chi phí đầu tư ban đầu cho thiết bị, khoản chi phí đầu tư được bù đắp 1 phần do thu hồi thanh lý thiết bị cũ. Giá trị thanh lý thiết bị cũ có thể: Cao hơn; bằng hoặc thấp hơn giá trị còn phải thu hồi theo sổ sách kế toán. Ở mỗi tình huống, tác động của thuế sẽ khác nhau, dòng ngân lưu của dự án cũng có giá trị khác nhau. Nên trong quá trình đánh giá dự án, cần xác định:Chi phí đầu tư tài sản thuần của dự án.

* Khi đầu tư thiết bị mới, chi phí đầu tư ban đầu có thể cao (giá trị khấu hao hàng kỳ sẽ nhiều, nên phần miễn giảm thuế do khấu hao sẽ nhiều), nhưng chi phí sản xuất sẽ thấp (do công nghệ mới) và kỳ vọng doanh số bán hàng tăng (do chất lượng sản phẩm thay đổi), các vấn đề này có ảnh hưởng đến dòng ngân lưu của dự án. Mặt khác, khi có công nghệ mới, thì thiết bị cũ không còn, nên khi đánh giá dự án mới, cần dựa trên dòng ngân lưu tăng thêm của dự án. 

µ Tác động của thuế đối với chi phí thuần của dự án

*Chi phí đầu tư ban đầu thuần của DA: Là chi phí đầu tư ban đầu thực sự phải chi cho dự án.

* Một dự án có thể được thực hiện trên cơ sở:

 (1) Là 1 DA hoàn toàn mới: Điều này có nghĩa là trước đây chưa có DA nào đang hoạt động. Trong trường hợp này: Chi phí thuần của DA chính là chi phí đầu tư ban đầu theo yêu cầu kỹ thuật.

  (2) Thay thế cho 1 DA cũ đang tồn tại: Như vậy, khi thực hiện DA mới, DA cũ sẽ không tồn tại haydòng ngân lưu của DA cũ bị triệt tiêu. Dự án cũ sẽ được thanh lý, giá trị thanh lý trở thành 1 khoản thu bù đắp cho chi phí đầu tư ban đầu cho DA mới.Có các trường hợp về giá trị thanh lý như sau:

@ Trường hợp: Giá trị thanh lý DA cũ lớn hơn Giá trị còn phải thu hồi của DA theo sổ sách kế toán.

  Chênh lệch giữa giá trị thanh lý và giá trị còn lại theo SSKT là khoản thu nhập, nên phải chịu thuế à              Thuế phải nộp  = Giá trị chênh lệch * T  

Trong trường hợp này:

Chi phí thuần của dự án

=

– Chi phí đầu tư ban đầu của dự án theo kỹ thuật

+

Giá trị thanh lý dự án cũ

–

Thuế phải nộp

@ Trường hợp: Giá trị thanh lý DA cũ nhỏ hơn Giá trị còn phải thu hồi của DA theo sổ sách kế toán.

Phần giá trị chênh lệch là 1 khoản lỗ vốn đầu tư, nên được miễn giảm thuế. Như vậy:

Giá trị  thuế được miễn giảm =  Giá trị chênh lệch * T .

Trong trường hợp này:

Chi phí thuần của dự án

=

– Chi phí đầu tư ban đầu của dự án theo kỹ thuật

+

Giá trị thanh lý dự án cũ

+

Giá trị Thuế được miễn giảm

@ Trường hợp: Giá trị thanh lý DA cũ bằng Giá trị  còn phải thu hồi của DA theo sổ sách kế toán.

Phần giá trị chênh lệch = 0; Trong trường hợp này giá trị thanh lý tài sản không chịu thuế và chi  phí thuần của DA chính là khoản chi phí đầu tư ban đầu theo thiết kế kỹ thuật.

Ví dụ 15. Ví dụ về tác động của thuế đối với chi phí thuần của dự án

Một doanh nghiệp đang có dự định: Thay thế 1 số trang thiết cũ bằng trang thiết bị mới. Có thông tin sau: Chi phí đầu tư ban đầu của trang thiết bị mới là 200 trđ. Giá trị thiết bị cũ còn phải thu hồi theo sổ sách kế toán 75 tr đ. Hãy xác định chi phí thuần của DA trong trường hợp: Giá trị thanh lý trang thiết bị cũ là 100 tr đ và 35 tr đ. Biết rằng thuế suất lợi tức của doanh nghiệp là 40%/năm.

a. Xét trường hợp giá trị thanh lý thiết bị cũ là 100 tr đ.

Chênh lệch giữa giá trị thanh lý và giá tri theo sổ sách kế toán = 100 – 75 = 25 trđ.

Thuế phải nộp = 25 * T = 25 * 40% = 10 trđ.

Chi phí thuần của dự  án = -200 + 100 – 10 =  - 110 trđ.

Lập luận: Để thực hiện DA mới, cần vốn đầu tư ban đầu là 200 tr đ, thu thanh lý DA cũ là 100 trđ, phải nộp thuế là 10 trđ, nên khoản thu thanh lý tài sản chỉ còn 100 – 10 = 90 . Đầu tư vốn 200 trđ, được bù giá trị thanh lý là 90 trđ, nên chi phí thuần là 110 trđ.

b. Xét trường hợp giá trị thanh lý dự án cũ là 35 tr đ.

Chênh lệch giữa giá trị thanh lý và giá tri theo sổ sách kế toán = 35 – 75 = - 40 trđ.

Thuế phải nộp= - 40*T= - 40* 40% = - 16 trđ: (Dấu trừ biểu hiện khoản miễn giảm thuế)

Chi phí thuần của dự  án =  - 200 + 35 - (-16) =  - 149 trđ.

Lập luận: Để thực hiện DA mới, cần vốn đầu tư ban đầu là 200 trđ, thu thanh lý DA cũ là 35 trđ, phần thu hồi không đủ vốn đầu tư, biểu hiện khoản lỗ vốn đầu tư, nên được giảm thuế, giá trị được  giảm thuế là 16 trđ, phần giá trị này trở thành khoản thu của DA mới, do vậy sẽ khấu trừ vào chi phí đầu tư ban đầu của DA. Đầu tư vốn 200 trđ, được bù giá trị thu thanh lý là 35 trđ và phần thu do được miễn giảm thuế là 16 trđ, nên chi phí thuần của dự án là :  - 200 + 35 + 16 = - 149 trđ.

Do ta đang xét trong doanh nghiệp, vì có dự án nên được miễn giảm thuế, phần miễn giảm này phải được tính cho dự án.

µ Cơ sở của việc ra quyết định thay thế tài sản.

Do chi phí đầu tư của DA mới có thay đổi dưới tác động của thuế, đồng thời sự hiện diện của DA mới làm triệt tiêu dòng ngân lưu của DA cũ, nên cần xác định dòng ngân lưu thuần của DA mới và đánh giá nó dưa trên dòng ngân lưu này.

Để thấy rõ cơ sở ra quyết định về thay thế tài sản, xét ví dụ sau.

Ví dụ 16. Ví dụ về cơ sở ra quyết định về thay thế tài sản

Có thông tin về doanh nghiệp như sau: Hiện tại đơn vị đang sử dụng 1 thiết bị đã được đầu tư cách đây 3 năm với giá trị đầu tư ban đầu là 120 trđ. Thời gian còn sử dụng thiết bị là 5 năm. Trang thiết bị được khấu hao theo đường thẳng, thu nhập sau thuế hàng năm từ trang thiết bị là 486 trđ.

 Doanh nghiệp đang xem xét dự án: Thay thế thiết bị cũ bằng thiết bị mới, với thông tin: Chi phí đầu tư ban đầu là 200 trđ; thời hạn của dự án là 8 năm; Tài sản được khấu hao theo đường thẳng; Thu nhập hàng năm sau thuế của DA là 516 trđ.

  Để đánh giá DA mới khi thay thế dự án cũ, cần tạo cho dòng ngân lưu của 2 dự án như nhau. Ta xét DA mới với thời hạn là 5 năm, giá trị thanh lý dự kiến vào cuối năm thứ 5 là 75 trđ (tương ứng với giá trị còn phải thu hồi theo sổ sách kế toán được tính như sau: (120/8)*5 =75 trđ).

Hãy giúp doanh nghiệp quyết định về DA đổi mới thiết bị ứng với các trường hợp: Giá trị thanh lý thiết bị cũ trên thị trường là: 75 trđ; 35 trđ;100 trđ. Biết rằng T = 40%/năm. WACC = 15%/năm.

a. Xét trường hợp giá trị thanh lý tài sản cũ là 75 tr đ.

 Giá trị thanh lý tài sản = Giá trị còn phải thu hồi theo SSKT, nên phần giá trị thanh lý tài sản cũ không chịu thuế thu nhập.Dòng ngân lưu tăng thêm của DA như sau:

Bảng :                              Dòng ngân lưu DA                                                        Đvt: trđ

Khoản mục

Năm

0

1

2

3

4

5

Dòng ngân lưu máy mới.

Dòng ngân lưu máy cũ.

Dòng ngân lưu tăng thêm.

-200

75

-125

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516+75

-486

105

NPV=-125+ =12.85 (trđ)

NPV >0, doanh nghiệp nên thực hiện việc đổi mới trang thiết bị .

b. Xét trường hợp giá trị thanh lý tài sản cũ là 35 tr đ.

Trong trường hợp này: Giá trị thanh lý tài sản < Giá trị còn phải thu hồi theo SSKT. Phần chênh lệch: 35 -75 = - 40, được miễn giảm thuế.

Giá trị thuế được giảm = - 40 * T = - 40 * 40% = -16 trđ.

Chi phí thuần của dự án = - 200 + 35 - (-16) = -200 + 35 + 16 = - 149 trđ.

Dòng ngân lưu tăng thêm của DA được mô tả ở bảng sau.

  Bảng :                              Dòng ngân lưu dự án                                                   Đvt: trđ

Khoản mục

Năm

0

1

2

3

4

5

Dòng ngân lưu máy mới.

Dòng ngân lưu máy cũ.

Dòng ngân lưu tăng thêm.

-200

51 (=35+16)

-149

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516+75

-486

105

NPV=-149+ = -11.15 (trđ)

  NPV < 0, doanh nghiệp không nên thực hiện việc đổi mới trang thiết bị .

c. Xét trường hợp giá trị thanh lý tài sản cũ là 100 tr đ.

Trong trường hợp này: Giá trị thanh lý tài sản > Giá trị còn phải thu hồi theo SSKT. Phần chênh lệch 100 -75 = 25 trđ phải chịu thuế. Giá trị thuế phải nộp = 25 * T = 25 * 40% = 10 trđ.

Chi phí thuần của dự án = - 200 + 100 –10  = - 110 trđ.

Dòng ngân lưu tăng thêm của DA được mô tả ở bảng sau.

Bảng :                              Dòng ngân lưu DA                                              Đvt: trđ

Khoản mục

Năm

0

1

2

3

4

5

Dòng ngân lưu máy mới.

Dòng ngân lưu máy cũ.

Dòng ngân lưu tăng thêm.

-200

90 (=100 -10)

-110

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516

-486

30

516+75

-486

105

NPV=-110+ = 27.85 (trđ)

NPV > 0, doanh nghiệp nên thực hiện việc đổi mới trang thiết bị.

3. Phân bổ vốn đầu tư.

Trong hoạt động SXKD của doanh nghiệp, đôi khi có nhiều cơ hội đầu tư đến với đơn vị, tuy nhiên do nguồn vốn có giới hạn cũng như việc chọn lựa DA thực hiện ở hiện tại có ảnh hưởng đến việc thực hiện các DA trong tương lai…. Dù dựa trên phươngcách chọn lựa nào để tìm tập hợp các DA tối ưu, nhà quản trị phải bảo đảm nguyên tắc: 

*Tổng mức sinh lợi của các DA được chọn phải đạt cao nhất (Tổng NPV đạt cao nhất) .

*Tổng vốn đầu tư ban đầu của các DA được chọn nằm trong khả năng nguồn vốn huy động.  

* Tùy thuộc từng tình huống thực tiễn, nhà quản trị sẽ có các phương pháp chọn lựa khác nhau nhằm thực hiện tốt nguyên tắc chọn tập hợp DA tối ưu. Xét 2 tình huống có thể xảy ra trong thực tiễn.

µ Mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận trong phạm vi ngân sách có hạn.

* Với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, tập hợp DA được chọn phải đạt tổng giá trị NPV lớn nhất, tuy nhiên do nguồn ngân quỹ có giới hạn, do vậy cần quan tâm đến yếu tố: Hiệu quả sử dụng vốn. Chỉ tiêu biểu hiện hiệu quả sử dụng vốn của dự án đầu tư được thể hiện thông qua chỉ tiêu B/C.

* Vậy: Khi chọn lựa tập hợp các dự án tối ưu, ngoài việc dựa vào chỉ tiêu NPV, thì chỉ tiêu B/C cũng là một chỉ tiêu giúp doanh nghiệp chọn lựa dự án. Trong trường hợp chỉ tiêu NPV không tạo cơ sở cho việc chọn lựa dự án, thì chỉ tiêu B/C trở thành chỉ tiêu quan trọng .

Để thấy rõ vai trò của chỉ tiêu B/C trong việc chọn lựa dự án , ta tham khảo ví dụ sau.

Ví dụ 17. Ví dụ về vai trò của chỉ tiêu B/C trong việc chọn lựa dự án

Doanh nghiệp đang xem xét các DA độc lập A,B,C,D,E,F,G,H,I. Hãy giúp doanh nghiệp chọn lựa tập hợp các DA tối ưu, biết rằng nguồn vốndoanh nghiệp huy dộng để tài trợ cho các dự án là 500 triệu đồng, thông tin về vốn đầu tư, giá trị NPV và PI của các dự án như sau:

Bảng 1: Thứ tự xếp hạng dự án theo NPV.

STT

Tên dự án

Vốn đầu tư ban đầu  (triệu đ)

NPV    (triệu đ)

B/C  (đ/đ)

1

2

3

4

5

6

8

9

10

A

B

C

D

E

F

G

H

I

420

200

100

115

100

75

60

80

40

100

58

26

24

22

22

15

8

6

1,24

1,29

1,26

1,21

1,22

1,29

1,25

1,10

1,15

  Qua bảng có nhận xét:

  * Về mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, dự án A ưu tiên được chọn vì có NPV lớn nhất, khi dự án A được chọn, vốn đầu tư ban đầu là 420 triệu đ, với vốn có được là 500 triệu đ, nguồn vốn còn lại (sau khi chọn dự án A) dùng để tài trợ cho các DA khác là: 500 – 420 = 80 triệu đ.

Với 80 triệu đ, thì chỉ có dự án F là được chọn, NPV của dự án H là: 22 triệu đ.

Vậy : Nếu căn cứ vào mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, thì dự án A và F được chọn với:

- Tổng vốn đầu tư cho 2 dự án là: 420 + 75 = 495 triệu đ.

- Tổng giá trị NPV là : 100 + 22 = 122 triệu đ .

Tuy nhiên, nếu chọn bất kỳ các dự án như: B,C,E,G,I sẽ cho nhận định sau:

- Tổng vốn đầu tư = 200 + 100 + 100 + 60 + 40 = 500 triệu đ.

- Tổng giá trị NPV là : 58 + 26 + 24 + 15  = 123 triệu đ .

Như vậy: Tập hợp dự án B,C,D,G,thỏa mãn vốn đầu tư trong phạm vi huy động của doanh nghiệp , đồng thời lại đạt tổng giá trị NPV cao nhất.

Trường hợp này, chỉ tiêu NPV không thể hiện tính ưu việt trongviệc giúp chọn lựa tập hợp DA tối ưu. Để chọn tập hợp DA tối ưu, sử dụng chỉ tiêu B/C để thiết lập thứ tự DA  như sau:

Bảng 2: Thứ tự xếp hạng dự án theo B/C

STT

Tên dự án

Vốn đầu tư ban đầu  (triệu đ)

B/C   (đ/đ)

NPV (triệu đ)

1

2

3

4

5

6

8

9

10

B

F

C

G

A

E

D

I

H

200

75

100

60

420

100

115

40

80

1,29

1,29

1,26

1,25

1,24

1,22

1,21

1,15

1,10

58

22

26

15

100

22

24

6

8

Qua bảng, các dự án được chọn theo thứ tự xếp hạng của chỉ tiêu B/C là: Dự án B,F,C,G,A,E,…, nếu chọn 4 dự án đầu là B,F,C,G, ta có:

+ Tổng vốn đầu tư = 200 + 75 + 100 + 60 = 435 tr đ. (còn thừa vốn là 500 – 435 = 65)

+ Tổng giá trị NPV là : 58 + 22 + 26 + 15  = 121 triệu đ .

Với số vốn thừa là 65 triệu đ, tuy dự án A,E,D có B/C đạt cao,nhưng do nguồn vốn còn lại không đủ tài trợ, nên ta chọn dự án I. Tập hợp dứa được chọn là:B,F,C,G,I.

+ Tổng vốn đầu tư = 200 + 75 + 100 + 60 +40 = 475 tr đ.

+ Tổng giá trị NPV là : 58 + 22 + 26 + 15 +6 = 127 triệu đ .

Tuy đã có được một tập hợp các dự án có tổng lợi nhuận đạt cao, nhưng ở đây, ta có nhận xét : Dự án G và I có tổng vốn đầu tư là 60+40=100 triệu đ và tổng hiện giá NPV là 15 + 6 = 21 tr đ, nguồn vốn còn thừa khi tài trợ cho tập hợp dự án B,F,C,G,I là : 500 – 475 = 25 triệu đ.

Xét dự án D: Vốn đầu tư ban đầu là 115 tr đ và NPV = 24 tr đ.

Nếu thay 2 dự án G và I bằng dự án D, thì tổng vốn tài trợ vẫn đầy đủ và NPV đạt cao

Tập hợp dự án được chọn là B,F,C,D với thông tin:

+ Tổng vốn đầu tư = 200 + 75 + 100 + 115 = 490 tr đ.

+ Tổng giá trị NPV là : 58 + 22 + 26 + 24  = 130 triệu đ.

Căn cứ vào B/C của các dự án, ta chọn được tập hợp dự án tối ưu.

Vậy: Doanh nghiệp nên chọn các dự án: B,F,C,D.

CÁCH CHỌN LỰA KHÁC.

Với thông tin cho ở bảng 1, sử dụng chỉ tiêu: Tỉ trọng vốn của từng dự án so với tổng nguồn vốn có thể huy động và chỉ tiêu: Tỉ lệ sinh lợi của vốn đầu tư của từng dự án so với tổng nguồn vốn huy động , ta có bảng sau:

Bảng 3:   Thứ tự xếp hạng dự án theo NPV và 2 chỉ tiêu: Tỉ trọng; Tỉ lệ sinh lợi.

STT

(1)

Tên dự án

(2)

Vốn đầu tư ban đầu

(triệu đ)

(3)

Tỉ trọng vốn của từng dự án/Tổng vốn huy động

(4)

NPV    (triệu đ)

(5)

Tỉ lệ sinh lợi của từng dự án/Tổng vốn huy động

(6)

B/C   (đ/đ)

(7)

1

2

3

4

5

6

8

9

10

A

B

C

D

E

F

G

H

I

420

200

100

115

100

75

60

80

40

420/500 = 0,84

200/500 = 0,40

100/500 = 0,20

115/500 = 0,23

100/500 = 0,20

75/500 = 0,15

60/500 = 0,12

80/500 = 0,16

40/500 = 0,08

100

58

26

24

22

22

15

8

6

100/500 = 0,20

58/500 = 0,116

26/500 = 0,052

24/500 = 0,048

22/500 = 0,044

22/500 = 0,044

15/500 = 0,03

8/500 = 0,016

6/500 = 0,012

1,24

1,29

1,26

1,21

1,22

1,29

1,25

1,10

1,15

 * Ở cột (4): cho ta cách chọn dự án để tổng vốn không vượt quá 500 (hay tập hợp dự án được chọn có tổng giá trị ở cột (4) không vượt quá 1).

 * Cột (6): Thể hiện mức sinh lợi của các dự án. Qua cột (6), thứ tự sinh lợi của các dự án giảm dần và theo thứ tự xếp hạng của các dự án theo chỉ tiêu NPV. Căn cứ vào cột (6), ngoài dự án A có tỉ lệ sinh lợi trên tổng vốn huy động lớn nhất, các dự án B,C,D,E,F, có tỉ lệ sinh  lợi khá cao, ta chọn trước các dự án B, C, D,dự án E và F đều có tỉ lệ sinh lợi trên tổng vốn huy động như nhau (đều bằng 0,044), nhưng nếu chọn dự án E, thì không đủ vốn tài trợ, vì nhu cầu vốn cho 3 dự án chọn trước (B,C,D) là: 0,4 + 0,2 + 0,23 = 0,83. Khả năng vốn còn lại là: 1 - 0,83 = 0,17.

Với tỉ trọng 0,17, chỉ có thể tài trợ cho dự án F (tỉ trọng vốn của dự án F là 0,15).

Tập hợp DA được chọn là: B,C,D,F.

Lập luận về việc sử dụng 2 chỉ tiêu: Tỉ trọng và tỉ lệ sinh lợi

* Về chỉ tiêu tỉ trọng vốn đầu tư ban đầu của từng dự án so với tổng nguồn vốn huy động: Việc chọn lựa dự án lệ thuộc vào nguồn vốn huy động bị hạn chế, do vậy cần xem xét tỉ trọng vốn đầu tư ban đầu của các dự án so với tổng vốn huy động. Căn cứ vào tỉ trọng vốn của từng dự án, sẽ giúp cho việc chọn lựa dự án không vượt quá nguồn vốn có thể huy động được .

 * Về chỉ tiêu tỉ lệ sinh lợi của từng DA so với tổng nguồn vốn huy động: Việc chọn lựa tập hợp DA phải bảo đảm nguyên tắc: Tối đa hóa lợi nhuận, nếu xét chỉ tiêu B/C của từng DA sẽ khó so sánh với nhau, vì vốn đầu tư ban đầu của từng DA khác nhau, nên kết quả đo lường không thống nhất, việc đo lường mức sinh lợi của từng DA so với tổng vốn huy động sẽ giúp cho việc đo lường mức sinh lợi của từng DA được thống nhất trên 1 tiêu thức. Mặt khác, ta đang quan tâm đến mức sinh lợi của tổng nguồn vốn đầu tư, nên việc so sánh mức sinh lợi của từng DA với tổng vốn là hợp lý.

µ Mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận và tạo điều kiện phát triển ở tương lai.

 * Tương tự như phần nghiên cứu trên, doanh nghiệp phải chọn lựa dự án tối ưu trong điều kiện khả năng vốn của đơn vị có giới hạn, tuy nhiên trong nội dung nghiên cứu này, mục tiêu của doanh nghiệp không chỉ là các dự án được chọn phải có tổng lợi nhuận đạt cao nhất, mà tập hợp dự án được chọn còn phải cung ứng đủ vốn cho các dự án dự kiến sẽ được thực hiện ở tương lai.

 * Để thấy rõ mục tiêu của doanh nghiệp trong trường hợp này trước việc chọn lựa tập hợp dự án tối ưu, ta tham khảo ví dụ sau

Ví dụ 18. Ví dụ về lựa chọn dự án dựa trên mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận và tạo điều kiện phát triển ở tương lai

Giả định có thông tin về doanh nghiệp như sau:

 * Xét ở thời điểm hiện tại:

  + Khả năng huy động vốn để thực hiện các dự án là 100 triệu đ.

  + Có 3 cơ hội hoạt động đến với đơn vị thông qua 3 dự án W,X,Y. Cả 3 dự án đều có thời hạn là 3 năm, vốn đầu tư ban đầu và thu nhập hàng năm cuả từng dự án cho ở bảng 1.

 * Sau 1 năm (tính từ thời điểm hiện tại), doanh nghiệp có cơ hội thực hiện dự án thứ tư là Z , nhu cầu vốn đầu tư ban đầu của DA này là 200 tr đ, khả năng huy động vốn ở thời điểm thực hiện dự án Z  là 100 triệu đ. Vốn đầu tư ban đầu và thu nhập hàng năm của dự án Z cho ở bảng 1

  Bảng 1:                            Thu nhập dòng lưu kim của dự án                      Đvt: Triệu đ. 

Dự án

Năm

0

1

2

3

W

X

Y

Z

-100

-60

-40

20

50

50

-200

60

40

20

170

180

40

10

170

  Hãy giúp doanh nghiệp chọn lựa tập hợp dự án tối ưu (đạt lợi nhuận tối đa), biết rằng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp r = 12%/năm.

  Trước tiên ta đánh giá chỉ tiêu NPV và PI của các dự án

 * Về dự án W:

;  

 * Về dự án X: 

 ;  

 * Về dự án Y: 

  ;  

 * Về dự án Z: Do dự án Z thực hiện sau 1 năm so với 3 dự án trên, nên trong quá trình tính giá trị NPV và PI, ta đưa các giá trị của dự án Z về thời điểm hiện tại.

;       

Bảng 2: Dòng ngân lưu thu nhập , chỉ tiêu NPV và B/C của các dự án.    (Đvt: Triệu đ).

Dự án

Năm

NPV

B/C

(đ/đ)

0

1

2

3

W

X

Y

Z

-100

-60

-40

20

50

50

-200

60

40

20

170

180

40

10

170

93,81

45,00

27,70

77,95

1,94

1,75

1,69

1,44

Qua bảng cho nhận xét:

* Nếu chọn dự án W:

+ Nhu cầu vốn đầu tư ban đầu của dự án là 100 triệu đ, khả năng huy động vốn của đơn vị là 100 triệu đ, đủ thỏa mãn nhu cầu vốn cho dự án.

+ Giá trị NPV và B/C đạt cao nhất trong 4 dự án.

+ Tuy nhiên, nếu chọn dự án W, thì sau 1 năm, khả năng huy động vốn của doanh nghiệp là 100 triệu đ, dự án W tạo được mức thu nhập là 50 triệu đ, tổng vốn huy động là 100 + 50 = 150 triệu đồng , với số vốn này, không đủ tài trợ cho dự án Z hoạt động .

* Nếu chọn 2 dự án X và Y:

+ Tổng nhu cầu vốn đầu tư ban đầu của 2 dự án là: 60 + 40 = 100 triệu đ, nguồn vốn đơn vị huy động được là 100 triệu đ, đủ để thỏa mãn như cầu vốn cho 2 dự án

+ Sau 1 năm thực hiện 2 dự án, sẽ tạo được khoản thu kỳ vọng là: 50 + 50 =100 tr đ, đồng thời ở thời điểm này, doanh nghiệp huy động được lượng vốn là 100 triệu đ, tổng vốn huy động là 100 + 100 = 200 triệu đ, đủ thỏa mãn nhu cầu vốn cho dự án Z.

Như vậy: Nếu thực hiện 2 dự án X và Y, doanh nghiệp có khả năng thực hiện được dự án Z, tổng hiện giá thuần NPV của 3 dự án này là :

NPVX+ NPVY+ NPVZ = 45 + 27,7 + 77,95 = 150,65 tr đ > NPVW = 93,81 tr đ.

Hay: Sau năm thứ 3, tổng giá trị doanh nghiệp nhận được :

* Nếu chọn dự án W:

-100*(1,12)3 + 20*(1,12)2 +60*(1,12)+ 180 = 131,8 triệu đ.

(nếu hiện giá về hiện tại: 131,8/(1,12)3= 93,81 triệu đ)

* Nếu chọn dự án X và Y(sẽ có khả năng thực hiện được dự án Z).

Giá trị nhận được của dự án X ở cuối năm thứ 3.

 -60*(1,12)3 + 50*(1,12)2 +40*(1,12)+ 40 = 63,2.

Giá trị nhận được của dự án Y ở cuối năm thứ 3.

-40*(1,12)3 + 50*(1,12)2 +20*(1,12)+ 10 = 38,9.

Giá trị nhận được của dự án Z ở cuối năm thứ 3.

- 200*(1,12)2 +170*(1,12)+ 170 = 109,5.

Tổng giá trị nhận được = 63,2 +38,9 +109,5 = 211,6 triệu đ.

(nếu hiện giá về hiện tại: 211,6/(1,12)3= 150,65 triệu đ)

Nếu chọn việc thực hiện dự án X và Y, giá trị doanh nghiệp nhận được cuối năm 3 sẽ lớn nhất.

Tóm lại: Doanh nghiệp nên chọn tập hợp dự án X và Y.